要點：2018年伊始，南京、蘭州出現(xiàn)樓市政策新動向，紛紛放寬限購政策。但目前房地產(chǎn)政策的基調(diào)是維穩(wěn)，中央經(jīng)濟(jì)工作會議也提到：“保持房地產(chǎn)市場調(diào)控政策連續(xù)性和穩(wěn)定性”。加上去年放款限購政策的城市，長沙、武漢、西安、濟(jì)南、蘇州昆山與鄭州，目前已至少有8個城市放款限購政策。在政策維穩(wěn)的導(dǎo)向下，各城市陸續(xù)放開限購措施的原因是什么？后續(xù)還有哪些城市有可能出臺放寬限購政策？我們將在后文進(jìn)行詳細(xì)分析：
南京放寬限購吸引人才，蘭州落實分類調(diào)控、因域施策：南京的放寬限購主要是針對知識型、技術(shù)型人才，是吸引人口尤其是人才流入的政策措施，同時可能有修復(fù)房地產(chǎn)市場的目的。蘭州取消市內(nèi)偏遠(yuǎn)地區(qū)的限購政策，放寬城區(qū)限購條件，同時在城區(qū)實行限售政策。蘭州本次的調(diào)控政策，主要體現(xiàn)在對市內(nèi)的不同區(qū)域施行不同的調(diào)控政策，郊區(qū)房地產(chǎn)庫存還較高，放寬限購能滿足部分住房需求，而市內(nèi)限售則是對投機(jī)的抑制，是對“抓好房地產(chǎn)分類調(diào)控”的踐行。
地方政府財政平衡有所壓力或是部分區(qū)域放寬樓市限制政策的原因：目前全國地方政府債務(wù)余額龐大，截至2017年11月末，全國地方政府債務(wù)余額165，944億元，2018年到期的政府債券8400億，同時政府隱性負(fù)債規(guī)模也不容小覷。而政府的資金來源主要為財政收入、政府性基金收入，以及城投債、非標(biāo)融資與委托貸款、PPP融資等。而預(yù)計2018年財政收入增速將放緩，房地產(chǎn)市場的繼續(xù)降溫使得政府性基金收入不容樂觀，非標(biāo)融資等平臺受到嚴(yán)格監(jiān)管，地方政府財政壓力較大。
南京、蘭州房地產(chǎn)表現(xiàn)低迷，南京財政收入年內(nèi)下滑明顯：南京與蘭州都存在房地產(chǎn)投資動力不足，住宅銷售量價齊跌的情況。另外，兩市地方政府財政收入增速平穩(wěn)，2018年也面臨增速放緩壓力；南京市2017年土地出讓收入較2016年有下降，兩市存在為提高政府收入而放寬樓市限制條件的可能。
多地區(qū)政府財政平衡有所壓力，未來可能通過放寬房地產(chǎn)限制政策增加政府收入：頻繁被披露的違規(guī)舉債與虛增財政收入，表明地方政府的財政壓力過大并不是個別現(xiàn)象。同時也體現(xiàn)出中央政府對防控風(fēng)險尤其是金融風(fēng)險的決心，對地方政府債務(wù)監(jiān)管愈加嚴(yán)格，地方政府舉債融資渠道約束將更加嚴(yán)厲。個別債務(wù)較高、財政收入增速減慢的區(qū)域在符合國家總體房地產(chǎn)調(diào)控大政方針下，進(jìn)行一定程度上的區(qū)域性結(jié)構(gòu)性支持政策是存在可能的。
2018年地方政府融資約束將更加嚴(yán)厲，中央嚴(yán)控金融風(fēng)險的態(tài)度堅決。地方政府面臨償還到期債務(wù)壓力的同時，融資端受嚴(yán)格限制。個別地方政府存在一定財政平衡的壓力，不排除個別區(qū)域地方政府在全國總體的調(diào)控方針下，通過結(jié)構(gòu)性政策鼓勵購房，拉動區(qū)域內(nèi)地產(chǎn)銷售從而推動土地出讓提高來緩解一定程度上的財政平衡壓力的可能。我們認(rèn)為10年期國債收益率將在3.8%到4.0%區(qū)間波動。
正文
2018年伊始，南京、蘭州出現(xiàn)樓市政策新動向，紛紛放寬限購政策。但目前房地產(chǎn)政策的基調(diào)是維穩(wěn)，中央經(jīng)濟(jì)工作會議也提到：“保持房地產(chǎn)市場調(diào)控政策連續(xù)性和穩(wěn)定性”。加上去年放款限購政策的城市，長沙、武漢、西安、濟(jì)南、蘇州昆山與鄭州，目前已至少有8個城市放款限購政策。在政策維穩(wěn)的導(dǎo)向下，各城市陸續(xù)放開限購措施的原因是什么？后續(xù)還有哪些城市有可能出臺放寬限購政策？我們將在后文進(jìn)行詳細(xì)分析：
一、南京放寬限購吸引人才，蘭州落實分類調(diào)控、因域施策：
2018年1月4日，南京市委1號文件《關(guān)于建設(shè)具有全球影響力創(chuàng)新名城的若干政策措施》出爐，文件中提到：“調(diào)整人才落戶政策，允許研究生以上學(xué)歷及40歲以下的本科學(xué)歷人才，以及持高級工及以上職業(yè)資格證書的技術(shù)、技能型人才先落戶再就業(yè)。”與去年出臺放寬限購政策的幾大城市相同，南京的放寬限購主要是針對知識型、技術(shù)型人才，是吸引人口尤其是人才流入的政策措施。不過各城市為什么在2017年以后才突然意識到人才的重要性，通過放寬限制政策吸引人才，政策的目的絕不單單是吸引人才。
2018年1月5日，蘭州市住房保障和房產(chǎn)管理局、蘭州市物價局、蘭州市不動產(chǎn)登記管理局等三部門聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)房地產(chǎn)市場調(diào)控強(qiáng)化房地產(chǎn)市場監(jiān)管有關(guān)工作的通知》，通知主要內(nèi)容包括：
1）取消西固區(qū)、九州開發(fā)區(qū)、高坪偏遠(yuǎn)區(qū)域的住房限購政策。
2）城關(guān)區(qū)、七里河區(qū)、安寧區(qū)范圍內(nèi)（含高新區(qū)、經(jīng)濟(jì)區(qū)，不包括高新區(qū)榆中園區(qū)）的住房繼續(xù)實行限購政策，但不再提供社保證明和納稅證明。
3）對城關(guān)區(qū)、七里河區(qū)、安寧區(qū)、西固區(qū)范圍內(nèi)（含高新區(qū)、經(jīng)濟(jì)區(qū)、九州開發(fā)區(qū)，不包括高新區(qū)榆中園區(qū)）的住房實施限售。個人在上述區(qū)域內(nèi)購買的住房，自取得《不動產(chǎn)權(quán)證書》登記記簿日期滿三年方可上市交易。
蘭州取消市內(nèi)偏遠(yuǎn)地區(qū)的限購政策，放寬城區(qū)限購條件，同時在城區(qū)實行限售政策。蘭州本次的調(diào)控政策，主要體現(xiàn)在對市內(nèi)的不同區(qū)域施行不同的調(diào)控政策，郊區(qū)房地產(chǎn)庫存還較高，放寬限購能滿足部分住房需求，而市內(nèi)限售則是對投機(jī)的抑制，是對“抓好房地產(chǎn)分類調(diào)控”的踐行。
二、部分城市樓市輕微松綁或源于地方政府財政壓力：
截至2017年11月末，全國地方政府債務(wù)余額165，944億元。其中，一般債務(wù)104，109億元，專項債務(wù)61，835億元；政府債券147，125億元，非政府債券形式存量政府債務(wù)18，819億元。據(jù)wind統(tǒng)計，2018年到期的政府債券8400億，到期規(guī)模比2017年增加2.5倍。并且部分省份融資平臺債務(wù)增長較快，從中債資信披露的8個省份融資平臺2013年6月至2016年12月的負(fù)債統(tǒng)計情況來看，7個省份增長1.5倍至8.0倍不等，政府隱性負(fù)債規(guī)模不容小覷。綜合來看，政府負(fù)債端壓力較大，而政府的資金來源主要為財政收入、政府性基金收入，以及城投債、非標(biāo)融資與委托貸款、PPP融資等，因此政府有比較充足的動力提高收入。
政府財政收入與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展相關(guān)，主要來源于企業(yè)利潤。而2017年經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)、PPI上漲，2018年去產(chǎn)能政策可能會有所放松，中上游企業(yè)利潤增速或?qū)⒎€(wěn)中有落，財政收入增速也將放慢。截至2017年11月，公共財政收入累計值為161，747.86億元，累計同比增速為8.40%，較2017年10月下降0.83個百分點；地方本級財政收入累計值為84，358億元，累計同比增速為8.70%，較上月下降1個百分點。
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政府性基金收入主要來源于土地出讓收入，房地產(chǎn)市場的投資情況很大程度上決定了政府性基金收入的大小。考慮到2018年房地產(chǎn)繼續(xù)降溫，銷售與土地出讓持續(xù)走低，假設(shè)全年土地出讓增速從30%下降到-15%，2018年全國性政府性基金收入增速從2017年的27~30%下滑到-13%。下表為我們在債市策略雙周報中測算的2018年政府性基金收入情況。
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債券、非標(biāo)、PPP方面，財政部通過50號文、87號文對PPP、政府購買服務(wù)、投資基金等融資方式進(jìn)行限制，傳統(tǒng)的貸款、信托、資管等渠道也大幅度收緊。金融監(jiān)管趨嚴(yán)，銀行縮表，資金從表外回流表內(nèi)，對于表外理財進(jìn)一步限制，相關(guān)中低等級的債券配債需求與非標(biāo)融資進(jìn)一步收縮。
三、南京、蘭州房地產(chǎn)表現(xiàn)低迷，南京財政收入年內(nèi)下滑明顯：
南京房地產(chǎn)開發(fā)投資、房屋新開工面積、住宅銷售面積、住宅銷售額四項數(shù)據(jù)都處于下行區(qū)間。2017年上半年以來，除房地產(chǎn)開發(fā)投資額，其余數(shù)據(jù)累計同比增速均為負(fù)。房地產(chǎn)投資動力不足，房地產(chǎn)銷售量價齊跌。蘭州地區(qū)房地產(chǎn)市場表現(xiàn)類似，住宅銷售面積與住宅銷售額累計同比皆為負(fù)值。兩地的樓市限制政策效果明顯，房地產(chǎn)市場的冷淡局面將抑制2018年政府性基金收入的增長。
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南京與甘肅兩地的政府公共財政收入累計同比增速17年以來皆在低位運(yùn)行，政府財政收入增長缺乏動力，2018年財政收入增速也將放慢。江蘇省與甘肅省的地方政府性基金收入在2016年有明顯的增長（右軸為甘肅省對應(yīng)的地方政府性基金收入）。根據(jù)南京市統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)南京市2017年年內(nèi)財政收入下滑較大，尤其是2017年下半年，跌幅較大。
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四、多地區(qū)政府財政平衡有所壓力，未來可能通過放寬房地產(chǎn)限制政策增加政府收入：
各地區(qū)陸續(xù)出現(xiàn)違規(guī)舉債、虛報財政收入的現(xiàn)象：2017年年初遼寧承認(rèn)財政數(shù)據(jù)造假，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)被注入水分，今年年初，經(jīng)財政審計部門反復(fù)核算，內(nèi)蒙古調(diào)減2016年一般公共預(yù)算收入530億元，占總量的26.3%，同時調(diào)整2017年收支預(yù)算預(yù)期目標(biāo)。調(diào)減后，2017年全區(qū)一般公共預(yù)算收入1703.4億元，比2016年公布數(shù)據(jù)下降14.4%，剔除虛增空轉(zhuǎn)因素后同比增長14.6%。2017年12月08日，審計署在《2017年第三季度國家重大政策措施貫徹落實情況跟蹤審計結(jié)果》中公布部分地區(qū)違規(guī)舉債或虛增財力。江西、陜西、甘肅、湖南、海南5個省的5個市縣通過出具承諾函等違規(guī)舉借政府性債務(wù)64.32億元。云南、湖南、吉林、重慶4個省的10個市縣（區(qū)）虛增財政收入15.49億元。
頻繁被披露的違規(guī)舉債與虛增財政收入，表明地方政府的財政壓力過大并不是個別現(xiàn)象。同時也體現(xiàn)出中央政府對防控風(fēng)險尤其是金融風(fēng)險的決心，對地方政府債務(wù)監(jiān)管愈加嚴(yán)格，地方政府舉債融資渠道約束將更加嚴(yán)厲。而在剛剛過去的12月，《財政部關(guān)于堅決制止地方政府違法違規(guī)舉債遏制隱性債務(wù)增量情況的報告》稱：為了堅決制止地方政府違法違規(guī)舉債、遏制隱性債務(wù)增量，將堅決打消地方政府認(rèn)為中央政府會為債務(wù)“買單”的“幻覺”，堅決打消金融機(jī)構(gòu)認(rèn)為中央政府會兜底地方債務(wù)的“幻覺”，進(jìn)一步印證了中央對地方政府的嚴(yán)監(jiān)管決心。
2018年地方政府債務(wù)約束趨緊的背景下，地方政府需控制負(fù)債率，壓縮負(fù)債。而地方政府以往舉新債還借債的方式將不可持續(xù)，融資渠道被施以種種限制，財政收入增速放慢，目前提高政府收入的可行辦法就是提高政府性基金收入，而其中土地出讓收入又占到政府性基金收入的80%以上，所以部分地方政府通過放寬限制政策修復(fù)房地產(chǎn)市場以期提高自身收入。
因此，根據(jù)前述分析，我們認(rèn)為，個別債務(wù)較高、財政收入增速減慢的區(qū)域在符合國家總體房地產(chǎn)調(diào)控大政方針下，進(jìn)行一定程度上的區(qū)域性結(jié)構(gòu)性支持政策是存在可能的。2017年底，住建部會議提出，“抓好房地產(chǎn)分類調(diào)控”是2018年重點需要做好的工作之一。各地區(qū)在地區(qū)內(nèi)房地產(chǎn)市場存在差異，對不同區(qū)域進(jìn)行分類調(diào)控是各地政府的重點工作。正如蘭州本次在市內(nèi)偏遠(yuǎn)地區(qū)放寬限購政策，而在城區(qū)施行限售政策，就是明確的分類調(diào)控行為。
而預(yù)計也將存在個別地區(qū)，會在分類調(diào)控的方針政策下對當(dāng)?shù)夭糠謪^(qū)域?qū)嵤鞘兄С中哉摺?strong>而根據(jù)財政部的決算公告，截至2016年末，全國的總負(fù)債率為36.7%，貴州、青海、云南、遼寧、海南和寧夏的負(fù)債率超過全國平均水平。其中天津、山西和廣西負(fù)債率增長較快，增速分別為29.2%、13.1%和12.9%。而江蘇債務(wù)高達(dá)10915.35億元，成為首個破萬億元的省份，同時江蘇的財政收入也存在大幅下滑。而核心與一線城市，放寬限制政策的可能性則不大。
