發生在2016年末的國海證券假章門事件給債市帶去的巨大信任裂痕，至今仍令市場心悸，事件也暴露出債券代持這一領域的監管空白。北京商報記者1月4日獲悉，一行三會于日前發布《關于規范債券市場參與者債券交易業務的通知（銀發[2017]302號）》（以下簡稱“302號文”）整頓亂象。根據302號文的條款來看，流動性、杠桿率、風險監管等指標將作為今后監管和處罰的重要依據，嚴禁線下交易，控制杠桿率，并要求全程留痕控風險。業內人士認為，302號文是對國海證券債券代持事件做出的強力補丁。

    限制債券代持

    302號文共包含13項內容，主要包括限制代持、控制債券交易杠桿比率等。具體來看，302號文要求，市場參與者應通過信息技術手段審慎設置規模、授信、杠桿率、價格偏離等指標，實現債券交易業務全程留痕。對金融機構回購和逆回購余額設置的一個限額屬于全新的監管口徑。302號文提出，債券市場參與者應嚴格遵守央行和各金融監管部門制定的流動性、杠桿率等風險監管指標要求，并合理控制債券交易杠桿比率。

    市場參與者需向金融監管部門報告的情形分五種，包括存款類金融機構自營債券正回購資金余額或逆回購資金余額超過其上季度末凈資產80%的；其他金融機構，包括但不限于信托公司、金融資產管理公司、證券公司、基金公司、期貨公司等，債券正回購資金余額或逆回購資金余額超過其上月末凈資產120%的等。

    對債券代持的重拳規范是302號文中頗受關注的一點。要求包括：任何債券回購交易需要簽訂回購主協議，遠期交易需要簽訂衍生品主協議。嚴禁抽屜協議或變相組合交易規避內控和監管；除債券發行分銷期間的代申購、代繳款外，其他任何形式的債券代持都被劃入買斷式回購里面。

    填補政策空白

    在業內人士看來，302號文可以算得上是債市健康發展的一份基石性文件。申萬宏源固收首席分析師孟祥娟對北京商報記者表示，302號文對債券代持行為提出了明確要求，之前在國海證券假章門事件后，市場行為已經盡量規范，“就差政策上補這個補丁了”。

    中信證券固定收益明明團隊也認為，302號文的出臺是對2016年四季度國海證券債券代持事件做出的強力補丁，由于債券代持行為的普遍存在，債券市場參與者的真實交易杠桿率無法得到準確計量，相應風險無法做到合理把握，表面上看整個債券市場杠桿率較低，但由有債券代持等線下實質加杠桿行為的存在，整個債券市場的真實杠桿率很有可能遠遠大于公開披露數據，看似風平浪靜，實則暗流涌動。

    所謂債券代持，是指在不轉移實質所有權的情形下，請他人代持有債券的業務，不是標準的金融術語，長期以來處在灰色地段。

    據業內人士介紹，債券代持的操作方式為：機構將自己買來的債券轉讓給代持機構，并約定在一定時間內以一定的價格買回。實際上，這個過程涉及兩份協議，一份是明面的債券賣出協議，而另外一份則是債券賣出時附帶的遠期買回協議，雙方一般不公開。有時候雙方甚至根本不簽協議，也不蓋章，僅憑信任。

    加上債券代持能滿足金融機構短期融資、增加杠桿、避稅等需求，乃至幫助機構在考核時靈活調整，沖擊排名或掩蓋虧損，因此廣受歡迎。但代持這種形式，也令杠桿可以無限放大，風險容易積累。

    熨平杠桿率波動

    很長一段時間以來，債券代持呈現多頭監管局面，監管難度大。一位券商固定收益業務資管管理人介紹，債券交易主體為銀行、非銀行金融機構、公司，監管部門涉及銀監會、證監會、保監會、國資委等部門，處于多頭監管的局面。表面上看既有機構監管又有業務監管，但實際操作過程難度卻很大，效果并不好。

    此外，對于302號文對債券市場參與者的行為規范、債券交易的業務規范以及債券交易的加杠桿規模限定三個方面的規定，明明團隊認為，可以判斷監管當局對于金融去杠桿的監管內涵在不斷延伸，監管訴求已不再是壓低債券市場參與者杠桿率這么簡單，對于線下交易的圍追堵截以及代持業務的入表操作不能簡單理解為去杠桿，這同時也就意味著相關數據的可獲得性在增加，金融數據統計的涵蓋也將更加全面，利于監管當局更準確地把握市場的系統性風險程度。

    該團隊同時指出，302號文對于去杠桿的監管超越了市場的傳統認知，以往有關去杠桿的文件中，僅是對加杠桿限額做出了相關規定，即監管對象局限于資金的融入方，而302號文對于債券市場資金融出方的融出規模也做出了相應的限額規定。可以預見的是，在未來債券市場杠桿率數據真實性不斷增強的前提下，對于債市杠桿率的逆周期調節將會使得杠桿率對于貨幣政策變化的彈性降低，無論流動性或豐或缺，杠桿率都將保持在一定的平穩區間之中，相比以往寬貨幣加杠桿緊貨幣去杠桿帶來的杠桿牛以及資產價格的大幅波動，未來債市走向對于貨幣政策的敏感度或將下降。