證券時報記者 安仲文 陳書玉

    亂花漸欲迷人眼。主動權益基金經理在選擇標的時，正面臨著“眼花繚亂”的境地。

    最新統(tǒng)計顯示，在剛剛過去的一周，A股存量上市公司正式突破5000家。在上市公司數量大擴容的背景下，基于傳統(tǒng)打法的主動權益基金，正在個股的“深度”和“廣度”之間艱難地尋求平衡；另一方面，公募基金的研究覆蓋成本也因此大幅提升，對于大體量的頭部公司而言，數量過多的股票池或意味著許多個股的效益貢獻，難以覆蓋支出的研究成本。

    覆蓋廣度變大

    傳統(tǒng)打法收益預期變小

    每天打開手機微信后，都有數十條薦股信息等待基金經理閱讀，在這樣的背景下，“選擇困難”已成為一個影響基金業(yè)績的問題。

    “錯過的好股票其實很多，主要是精力上有點顧不過來，因為每天都有大量推薦信息。”深圳一位基金經理接受證券時報記者專訪時坦言，每天打開手機微信，都有很多條股票推薦信息，到底應該深度閱讀哪一條，這讓基金經理很犯難。

    在如此多信息的背景下，許多“牛股”或在第一時間的“閱讀選擇”上，就已被過濾掉了。顯而易見，上市公司數量的增加，正給基金經理的傳統(tǒng)打法帶來越來越大的挑戰(zhàn)。

    景順長城基金副總經理黎海威認為，傳統(tǒng)的主動權益投資覆蓋面相對比較窄，主要集中在基金經理的能力圈內，通過調研和基本面研究等方式進行深度研究，投資集中度相對也會比較高。

    主動權益基金經理的業(yè)績來源于能力圈內的“個股深度研究”，這也意味著“深度”表現得越極致，就越犧牲基金經理的覆蓋“廣度”。

    “這導致的結果，可能是一些年輕基金經理的策略容量比較有限。”華南一家超大型公募基金某基金經理接受證券時報記者采訪時認為，許多年輕的基金經理基于熟悉的一兩個行業(yè)，有可能會在某些階段把基金業(yè)績做到極致，但當業(yè)績規(guī)模大幅度抬高后，只熟悉一兩個行業(yè)的基金經理難以保持長期的業(yè)績優(yōu)勢，因為上市公司數量在持續(xù)增長。

    “即便是一家基金公司有著三、四十名股票研究員，也很難對目前的A股全部覆蓋到位。”曾擔任公募基金經理的崔俊杰此前接受證券時報記者采訪時認為，資本市場擴容帶來的結果就是，A股的傳統(tǒng)選股研究難度變大，基于主動選股投資的收益預期變小，目前基金公司在人力和精力上很難對A股復雜的市場進行系統(tǒng)、全面的覆蓋。

    講究投入產出比

    基金縮小研究覆蓋范圍

    在證券時報記者的調研采訪中，許多基金經理都表達了上市公司數量擴容后，基金投資難度迅速提升的觀點。

    一個重要的事實是，基于精選個股而聲名鵲起的一批知名基金經理，在最近幾個年度的業(yè)績排名中多數都略顯平庸。

    “我之前也在思考上市公司數量越來越多的情況下，做加法和做減法的問題。”深圳一位管理資金不足5億元的公募基金經理向證券時報記者坦言，他還是更希望在自己的能力圈內進行精耕細作，同時小心翼翼地拓展能力圈的邊界，因為他并不追求驚人的業(yè)績和所管基金規(guī)模的快速增長。

    不過，對于資金規(guī)模在百億級的超大體量基金而言，上市公司數量快速增長后，情況又有不同?；谛袠I(yè)配置或產業(yè)鏈配置的策略，被認為是大體量基金管理模式中省時省力又較為靠譜的策略。

    廣發(fā)基金副總經理劉格菘認為，對大規(guī)?；饋碇v，僅挖掘一兩家上市公司，對組合收益的貢獻比較小，反而是對行業(yè)深度研究和產業(yè)鏈的把握，可能會給投資組合帶來比較多的超額貢獻。

    顯而易見，對超大公募基金公司或管理資金規(guī)模較大的基金經理而言，在5000只股票中精挑細選以填充體量巨大的基金倉位其實并不容易，且面臨個股對基金的貢獻難以覆蓋成本的問題。

    “個股研究是有成本的，是要產出的，小盤股的透明度比大市值公司差，研究成本高、對基金業(yè)績的貢獻卻比較低，也就是投入研究資源后，相應的產出低。”南方基金的一位人士強調，基于提高研究的投入產出比，對上市公司的調研肯定集中覆蓋到透明度較高、產出效果比較好的公司，縮小A股公司的覆蓋范圍。

    平安基金何杰也認為，隨著上市公司數量的擴容，覆蓋更多的細分行業(yè)比覆蓋更多的個股要容易和有價值得多，“在同一個細分行業(yè)里，可能最多只有兩家公司同時具備市場定價權和競爭能力，覆蓋兩家就足夠了。”

    研究日益內卷

    景氣度投資“卷”不動了

    值得一提的是，在近兩年的市場中，“行業(yè)景氣度”日漸成為基金經理口中的高頻詞匯，而追逐“行業(yè)景氣度”本身也是上市公司數量擴容后的結果。

    證券時報記者注意到，很多全行業(yè)配置的基金經理在上市公司數量大擴容背景下，傾向于通過“景氣度”指標篩選出正處于高速發(fā)展期的行業(yè)，直接剔除掉景氣度低的行業(yè)，同時也減輕了基金經理研究覆蓋的工作量。

    “一周至少三、四天的線上調研要排到晚上11點，同行參與的熱情也都非常高。”一位新入行的新能源基金經理對證券時報記者表示，這個行業(yè)的變化日新月異，大家對產業(yè)鏈上下游的數據跟蹤得都很細，對行業(yè)內上市公司的覆蓋面也非常廣。

    有業(yè)內人士也認為，這兩年很多年輕基金經理管理的產品業(yè)績表現出色，一方面是他們過往的學習、從業(yè)背景與高成長行業(yè)高度契合，二是年輕基金經理精力更旺盛，對行業(yè)、對公司的跟蹤更細，更適應這兩年的市場節(jié)奏。

    不過，目前來看，“景氣度”投資似乎不再是萬能的“靈丹妙藥”。尤其是2022年下半年以后，市場震蕩加劇，板塊輪動加速，高景氣度賽道擁擠，相關基金也出現了較大回撤。此前曾有基金經理質疑，“如果天天跟蹤景氣指標，不知道要做到什么程度。”在他看來，每天看頭條、看報道了解明天需求多少、下個月訂單多少、下個月產品價格多少、毛利多少，這種方法并不適合所有人，他自己還是會從相對長的維度去逆向布局一些行業(yè)。

    “當市場把一個因子的權重放到很高的時候，就是這個因子的方法論快要失效的時候。”大成基金董事總經理、股票投資部副總監(jiān)韓創(chuàng)此前在接受證券時報記者專訪時表示，景氣度投資需要做得很細，要熟悉行業(yè)的細枝末節(jié)，因為行業(yè)變化剛開始的時候，通常是很細微的，甚至產業(yè)界人士都未必發(fā)覺。而現在景氣度投資已經非常白熱化，內卷得很厲害，大家天天挖信息、盯數據，對短期變化過于敏感。在當下這個時點，反而應該稍微淡化一下景氣度，在公司中長期競爭力研究方面多下功夫，一些具備中長期競爭優(yōu)勢的公司可能正在給出比較好的價格。

    不抱團龍頭

    也能獲取超額收益

    對于投資單一行業(yè)的基金經理而言，雖然在上市公司數量擴容中，調研的范圍相對縮小了，投資難度卻不見得大幅降低。

    比如，對于不斷發(fā)展的行業(yè)來說，每年仍會有大量公司上市。以年內新上市的364家上市公司為例，有47家上市公司屬于醫(yī)療保健行業(yè)，占比約13%。華南地區(qū)一位醫(yī)藥基金經理對證券時報記者表示，科學技術的進步不斷推動醫(yī)學的發(fā)展，基金經理也得不斷學習新的知識，并密切跟蹤學界和業(yè)界的最新動態(tài)。

    具體到投資，對于一些基金經理而言，深入下沉地研究個股，尤其是研究還未被廣泛挖掘到的個股尤其重要。自2021年三季度以來，醫(yī)藥板塊遭遇調整，許多重倉熱門大公司股票的醫(yī)藥基金回撤明顯，有的基金最大回撤超過50%，而近三年表現居前的融通健康產業(yè)基金，最大回撤為29%，在同類型基金中對回撤的控制更勝一籌。該基金的基金經理萬民遠身上有一個顯著的標簽，就是“人多的地方不去”。觀察他近三年的基金持倉可發(fā)現，其重倉股中罕有耳熟能詳的醫(yī)藥龍頭，且多數市值未超過300億元。

    “其實醫(yī)藥基金經理對細分賽道的看法不會有特別大的差異，可能在某些小的細分領域有一些小小的分歧。”萬民遠表示，“可能絕大多數的人會選擇行業(yè)的龍頭，而我會選一些行業(yè)里面細分的，二級甚至三級行業(yè)里面的細分龍頭。這些公司在某些細分領域更具特色，甚至它的成長性和未來的成長空間、持續(xù)性可能會比龍頭公司還要好，估值比較有優(yōu)勢。在這種情況下，如果你的研究沒有出錯，最后兌現出來，那你所選擇的標的會大概率地跑贏這些龍頭公司。”