嘉實(shí)基金成長投資策略組投資總監(jiān)歸凱：

    在全球性優(yōu)質(zhì)“資產(chǎn)荒”的大背景下，中國股票資產(chǎn)在大類資產(chǎn)中的吸引力增強(qiáng)。A股整體估值不貴，但結(jié)構(gòu)分化較大，轉(zhuǎn)型期結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)將不斷涌現(xiàn)，更多的是立足長期，尋找有長期成長想象力的好生意、好公司。

    招商基金總經(jīng)理助理王景：

    預(yù)計(jì)下半年市場大概率還是會(huì)呈現(xiàn)震蕩的結(jié)構(gòu)性行情。目前成長股估值確實(shí)處于歷史性高位，但是若將未來成長性和估值歷史百分位對比來看，2022年成長速度對應(yīng)到成長股估值水平就下滑至歷史百分位10%以內(nèi)，目前更傾向于判斷成長股可以通過利潤增長來消化高估值。

    景順長城基金總經(jīng)理助理兼股票投資部總監(jiān)余廣：

    雖然股市整體估值不高，但一些板塊和個(gè)股估值已經(jīng)處于歷史峰值，預(yù)計(jì)下一階段結(jié)構(gòu)行情仍將維持強(qiáng)勢，需要保持適當(dāng)?shù)闹?jǐn)慎。建議從中長期的角度，著重于基本面，著重于公司的長期價(jià)值，重點(diǎn)買入持有基本面堅(jiān)實(shí)、具備核心競爭力、估值低估或合理的行業(yè)龍頭公司以及績優(yōu)藍(lán)籌股。

    銀華富裕主題基金經(jīng)理焦?。?/p>

    首先，繼續(xù)“在有魚的地方打魚”，消費(fèi)和醫(yī)藥將繼續(xù)是最重要的戰(zhàn)略方向。第二，堅(jiān)持“不在容易淹死的地方打魚”，越來越少做擇時(shí)和風(fēng)格配置。第三，拿出大約十個(gè)點(diǎn)的倉位“在海拔5000米的地方打魚”，加大對能力圈范圍內(nèi)科技股配置的思考，更加注重其行業(yè)格局、定價(jià)權(quán)和黏性。

    萬家行業(yè)優(yōu)選基金經(jīng)理黃興亮：

    目前市場出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性高估的現(xiàn)象，但A股市場中長期的邏輯未變，在監(jiān)測控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，短期波動(dòng)也會(huì)提供一定的機(jī)會(huì)。科技股、醫(yī)藥股等成長股當(dāng)下估值較高，但流動(dòng)性寬松的局面還將延續(xù)，資金優(yōu)勢和市場情緒優(yōu)勢仍存，這些板塊雖然存在短期回調(diào)盤整的概率，但投資還需著眼于長期。

    受疫情影響，2020年上半年波折不斷，但A股市場結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)突出，醫(yī)藥、醫(yī)療設(shè)備、5G、芯片、新能源車、人工智能等熱點(diǎn)不斷引爆。下半年，A股市場結(jié)構(gòu)性行情將如何演繹？哪些領(lǐng)域機(jī)會(huì)更大？需要警惕哪些風(fēng)險(xiǎn)？

    記者專訪了嘉實(shí)基金成長投資策略組投資總監(jiān)歸凱、招商基金總經(jīng)理助理王景、景順長城基金總經(jīng)理助理兼股票投資部總監(jiān)余廣、銀華富裕主題基金經(jīng)理焦巍和萬家行業(yè)優(yōu)選基金經(jīng)理黃興亮，這五位基金經(jīng)理認(rèn)為，雖然A股整體估值不貴，但結(jié)構(gòu)分化較大，下半年大概率還將演繹結(jié)構(gòu)性行情?？萍肌⑨t(yī)藥等成長股短期雖然存在一定的回調(diào)概率，但投資還需著眼于長期，看準(zhǔn)具有長期成長想象空間的好生意、好公司。

    大概率繼續(xù)演繹

    結(jié)構(gòu)性行情

    記者：站在下半年的投資起點(diǎn)，對A股市場的整體走勢有何判斷？

    歸凱：關(guān)于A股的整體判斷是已經(jīng)進(jìn)入長期結(jié)構(gòu)化市場。在全球性優(yōu)質(zhì)“資產(chǎn)荒”的大背景下，中國股票資產(chǎn)在大類資產(chǎn)中的吸引力增強(qiáng)。A股整體估值不貴，但結(jié)構(gòu)分化較大，轉(zhuǎn)型期結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)將不斷涌現(xiàn)?；谶@樣的整體判斷，下半年更多的是立足長期，尋找具有長期成長想象力的好生意、好公司。

    具體來看，這些具有成長性的機(jī)會(huì)主要集中在大健康、大消費(fèi)、科技、先進(jìn)制造這四個(gè)方向。當(dāng)然，會(huì)根據(jù)不同的投資環(huán)境，對具體的持倉占比作動(dòng)態(tài)調(diào)整。

    王景：目前來看，下半年大概率還是會(huì)呈現(xiàn)震蕩的結(jié)構(gòu)性行情。目前成長股估值確實(shí)處于歷史性高位，但是若將未來的成長性和估值歷史百分位對比起來看，到2022年成長速度對應(yīng)到成長股估值水平就會(huì)降低至歷史百分位10%以內(nèi)，成長股較高的估值可以通過利潤的增長來消化。

    目前市場情緒較為高漲，短期風(fēng)險(xiǎn)因素也并不高，對滯漲股票來說是窗口期，比如估值較低的傳統(tǒng)周期板塊可能存在估值修復(fù)行情，如銀行、地產(chǎn)、鋼鐵、煤炭等行業(yè)，券商有增長邏輯，市場關(guān)注度也較高，但后續(xù)大概率仍是成長股機(jī)遇較大。

    傳統(tǒng)周期性板塊目前總量上難有明顯增長，行業(yè)內(nèi)部主要是結(jié)構(gòu)性的變化。受益于資金成本、人員管理素質(zhì)等優(yōu)勢，龍頭企業(yè)會(huì)逐漸占優(yōu)，相對看好這些領(lǐng)域的龍頭公司。

    余廣：目前國內(nèi)疫情對經(jīng)濟(jì)的影響進(jìn)一步弱化，企業(yè)盈利在緩慢修復(fù)，經(jīng)濟(jì)處于弱復(fù)蘇階段。流動(dòng)性層面邊際有所收緊，但仍然處于充裕狀態(tài)，不會(huì)對市場的運(yùn)行產(chǎn)生太大的影響。

    下半年結(jié)構(gòu)性行情將延續(xù)，行業(yè)、個(gè)股之間分化明顯。雖然股市整體估值不高，但某些板塊、個(gè)股的估值已經(jīng)處于歷史峰值。預(yù)計(jì)在下一階段結(jié)構(gòu)行情仍維持強(qiáng)勢，需要保持適當(dāng)謹(jǐn)慎。建議從中長期角度，著重于長期基本面，著重于公司的長期價(jià)值，重點(diǎn)買入持有基本面扎實(shí)、具備核心競爭力、估值低估或合理的行業(yè)龍頭公司以及績優(yōu)藍(lán)籌股。

    黃興亮：我們更傾向于認(rèn)為確定性來自于長期，好的上市企業(yè)在兩到三年的維度看大概率會(huì)更好。下半年，部分領(lǐng)域有可能會(huì)階段性表現(xiàn)平淡，但是未來有機(jī)會(huì)恢復(fù)。我們會(huì)始終站在中長期視角來評(píng)估企業(yè)的盈利預(yù)期，質(zhì)地優(yōu)秀的標(biāo)的若出現(xiàn)回調(diào)，在條件允許的情況下將增加配置。市場的積極因素是，疫情反復(fù)的背景下，國際經(jīng)濟(jì)面臨較大挑戰(zhàn)，貨幣端環(huán)境比較友好，利好權(quán)益市場。

    市場結(jié)構(gòu)性高估

    但中長期趨勢不改

    記者：今年以來，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)創(chuàng)4年多以來新高，醫(yī)藥、科技等成長股高歌猛進(jìn)，估值也越來越貴；銀行、地產(chǎn)等低估值藍(lán)籌便宜但長期滯漲，估值的結(jié)構(gòu)性分化巨大，未來是否會(huì)逐漸收斂？在資產(chǎn)配置中，是否會(huì)針對這種變化做出組合的優(yōu)化調(diào)整？

    歸凱：挑選能實(shí)現(xiàn)超額收益的股票，看公司質(zhì)地遠(yuǎn)比看短期估值更重要。評(píng)估一個(gè)公司未來是否有價(jià)值，要從公司中期可預(yù)測的動(dòng)態(tài)PE或現(xiàn)金流折現(xiàn)角度來看其隱含的投資回報(bào)率是否有吸引力，不能僅基于短期的市盈率或PEG來評(píng)價(jià)一只股票估值的高低。

    在特定時(shí)間段或市場情況下，某個(gè)標(biāo)的可能會(huì)出現(xiàn)高估，但我依然會(huì)看好，是因?yàn)樵诜较蛏衔沂腔?年、10年的維度選擇的這些標(biāo)的。同時(shí)，為了控制回撤，我的持倉是相對均衡的，如果某個(gè)賽道出現(xiàn)調(diào)整，組合中還有別的資產(chǎn)。

    王景：正如之前提到的，傳統(tǒng)周期性板塊可能存在估值修復(fù)行情，而成長股可以通過利潤增長來消化高估值，未來成長股機(jī)遇仍較大。相對來說，下半年整體均衡策略更為有利。有觀點(diǎn)認(rèn)為目前的情形類似2014年，但其實(shí)現(xiàn)在和2014年的市場有很大差異，再出現(xiàn)一個(gè)杠杠牛的幾率比較低。

    余廣：近年來，個(gè)股之間出現(xiàn)了較大的分化，最核心的因素是基本面出現(xiàn)了較大分化。隨著市場集中度的不斷提升，龍頭公司的盈利能力越來越強(qiáng)，助推股價(jià)上漲。另外也跟中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型有著非常大的關(guān)系，處在消費(fèi)升級(jí)、產(chǎn)業(yè)升級(jí)背景之下的消費(fèi)、醫(yī)藥、科技行業(yè)，是未來經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展的方向，目前以及未來的景氣度都相當(dāng)高，這也是市場追捧這些板塊的主要原因。個(gè)別股票前期表現(xiàn)活躍，出現(xiàn)了估值較高的情況。但整體來看，核心資產(chǎn)的基本面仍然比較好，真正的核心資產(chǎn)具有較好的盈利支撐，盈利的不斷增長能夠消化較高的估值。

    我比較重視公司的長期價(jià)值與估值合理性之間的匹配，盡量讓組合的行業(yè)配置更均衡一些。相較于挑選行業(yè)，我更重視精選個(gè)股。消費(fèi)、醫(yī)藥、科技代表了未來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的方向，因此依然是組合的重配行業(yè)?？偟膩碚f，就是要在行業(yè)中選擇估值相對合理、盈利增長性較強(qiáng)的公司。

    焦?。?020年上半年特別是二季度的市場強(qiáng)勢令人大跌眼鏡，我們的組合在一季度受疫情影響較大，二季度表現(xiàn)較為良好。我們不斷提醒自己，這更多地要?dú)w功于流動(dòng)性的全球泛濫和市場某種風(fēng)格到達(dá)極致后的擺動(dòng)。我們的重點(diǎn)企業(yè)基本面并未發(fā)生改變。相較于一季度，二季度主要操作集中在三個(gè)方面：一是精化了消費(fèi)，二是加強(qiáng)了醫(yī)藥股配置，三是清倉了原有的高ROE低估值板塊，增加了對能力圈范圍內(nèi)科技股的配置。

    黃興亮：目前市場呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性高估的現(xiàn)象，但A股市場中長期的邏輯未改。在監(jiān)測控制風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，短期波動(dòng)也會(huì)提供一定投資機(jī)會(huì)。科技股、醫(yī)藥股等成長股當(dāng)下的估值較高，但流動(dòng)性寬松的局面還將延續(xù)，資金優(yōu)勢和市場情緒優(yōu)勢仍存。因此，前述板塊雖然存在短期出現(xiàn)一定回調(diào)盤整的概率，但投資還需著眼于長期。

    看好消費(fèi)、科技、大健康領(lǐng)域的成長性

    記者：下半年哪些行業(yè)或者領(lǐng)域更有機(jī)會(huì)？核心邏輯是什么？

    王景：短期來看，相對看好消費(fèi)電子板塊，尤其是蘋果產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)領(lǐng)域，另外會(huì)密切關(guān)注半年報(bào)數(shù)據(jù)。

    從中長期趨勢來看，智能汽車、醫(yī)藥、消費(fèi)電子、云計(jì)算等領(lǐng)域的趨勢較好，不過還是要配合實(shí)際調(diào)研情況，密切關(guān)注產(chǎn)業(yè)鏈盈利預(yù)測和產(chǎn)業(yè)趨勢。比如消費(fèi)電子領(lǐng)域，5G擁有非常明確的大趨勢，對設(shè)備企業(yè)、各種服務(wù)應(yīng)用企業(yè)都是巨大的機(jī)遇。參考智能手機(jī)給消費(fèi)電子帶來的巨大變化，智能汽車也將是量級(jí)很大的機(jī)遇。醫(yī)藥行業(yè)增速也非?？?，相對看好創(chuàng)新、服務(wù)器械、疫苗等行業(yè)。

    余廣：消費(fèi)升級(jí)、人們對美好生活的向往，以及未來對發(fā)展內(nèi)需經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)化，拉長時(shí)間來看，這些動(dòng)力仍然會(huì)支撐消費(fèi)行業(yè)持續(xù)成長。如果在接下來的一個(gè)階段，流動(dòng)性還能保持充裕，資金繼續(xù)涌入市場，消費(fèi)行業(yè)可能還會(huì)維持這種情況，不過，行業(yè)估值比較高，可能會(huì)出現(xiàn)一定的回調(diào)。其實(shí)，消費(fèi)行業(yè)也在分化，龍頭公司的競爭優(yōu)勢愈發(fā)明顯。龍頭公司如果估值合理或者稍微偏貴，可以忽略市場的短期波動(dòng)，繼續(xù)持有。

    歸凱：今年會(huì)更多地聚焦在一些偏內(nèi)需、相對確定的方向上，比如大健康中的醫(yī)療服務(wù)，醫(yī)療服務(wù)跟教育服務(wù)一樣，是中國供需矛盾最突出的兩個(gè)領(lǐng)域；還有一些創(chuàng)新藥與醫(yī)療器械領(lǐng)域里有競爭優(yōu)勢的公司；另外還有一些擁有獨(dú)家賽道的公司，比如說一些疫苗類企業(yè)。

    此外，大型科技股存在估值系統(tǒng)性提升的可能，比如面板競爭格局改善等；其次是在軟件領(lǐng)域，AI在垂直行業(yè)的應(yīng)用，這次疫情會(huì)使行業(yè)信息化、智能化進(jìn)一步提升，新的商業(yè)模式開始出現(xiàn)。

    焦巍：主要思路和展望如下：首先，繼續(xù)“在有魚的地方打魚”。這決定了在行業(yè)配置上對格局的重視要大于空間。很多新興成長行業(yè)的空間巨大，想象力豐富，但行業(yè)格局不確定，難以找到賽道龍頭，或者龍頭的地位容易被新技術(shù)顛覆。而以白酒為代表的消費(fèi)行業(yè)具有黏性，醫(yī)藥行業(yè)具有專利懸崖保護(hù)，因此更愿意將行業(yè)配置集中在這些能夠長期產(chǎn)生牛股的“水草豐美”之處，不在非戰(zhàn)略方向上浪費(fèi)戰(zhàn)略資源；消費(fèi)和醫(yī)藥將繼續(xù)是戰(zhàn)略的重點(diǎn)方向。

    第二，堅(jiān)持“不在容易淹死的地方打魚”。很多公司的增長曲線相當(dāng)完美，但競爭激烈，對研究和跟蹤的信息及時(shí)性要求極高。我們采取戰(zhàn)略性回避，在公司的選擇上核心重于邊際，堅(jiān)信公司的核心競爭力能夠幫助投資者保持長期淡定和度過短期困難，并避免昂貴的交易摩擦成本。不以戰(zhàn)術(shù)上的勤奮代替戰(zhàn)略上的懶惰，在大類資產(chǎn)上越來越少做擇時(shí)和風(fēng)格配置。

    第三，拿出大約10個(gè)點(diǎn)的倉位“在海拔5000米的地方打魚”，開始加大對能力圈范圍內(nèi)科技股配置的研究思考。對科技股的選股思路類似于消費(fèi)，更加注重其行業(yè)格局、定價(jià)權(quán)和黏性。思路集中在云化的計(jì)算機(jī)和芯片設(shè)備兩個(gè)方向。這部分的公司估值都確實(shí)在“青藏高原”。但我們會(huì)避免勞師襲遠(yuǎn)，更多是以逸待勞。

    黃興亮：中國向高質(zhì)量經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的時(shí)代背景，中長期對于科技、醫(yī)藥、新能源領(lǐng)域仍有非常大的指引意義。堅(jiān)守認(rèn)知能力范圍與能力圈，長期堅(jiān)持在自己擅長的領(lǐng)域耕耘，努力給投資者呈現(xiàn)一貫的投資風(fēng)格。

    風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在貨幣政策、中美關(guān)系、疫情等

    記者：下半年市場主要的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)有哪些？在投資中該如何規(guī)避？

    王景：近期公布的PMI、工業(yè)增加值等數(shù)據(jù)均好于市場預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)整體處于恢復(fù)趨勢之中。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的大背景下，特殊時(shí)期的超常規(guī)貨幣政策可能會(huì)出現(xiàn)變化，已經(jīng)有市場觀點(diǎn)認(rèn)為會(huì)退出。

    海外方面，中美關(guān)系仍是較大的影響因素，尤其美國大選之前是否會(huì)出現(xiàn)“黑天鵝”政策難以預(yù)期，投資上需要引起重視。至于疫情整體影響已經(jīng)不大，隨著國內(nèi)疫苗三期臨床試驗(yàn)開始，大概率將逐漸回歸正常狀態(tài)。

    余廣：中美關(guān)系的變化可能是接下來很長一段時(shí)間重要的不確定性因素；疫情是另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，疫情的各種不確定性，對不同國家地區(qū)、不同行業(yè)、不同公司的“結(jié)構(gòu)性”影響大且深遠(yuǎn)，要給予足夠的重視。

    投資上會(huì)更加注重內(nèi)需經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。整體來看，疫情將帶來行業(yè)集中度的進(jìn)一步提升，利好細(xì)分領(lǐng)域龍頭公司，中小企業(yè)會(huì)受到比較大的沖擊。

    歸凱：下半年風(fēng)險(xiǎn)主要集中在兩個(gè)方面。首先是市場已經(jīng)形成共識(shí)的，比如疫情的反復(fù)、中美博弈，等等，這些市場已經(jīng)建立起了一定預(yù)期，但若超出預(yù)期，還是會(huì)給市場帶來一定的沖擊。另外是一些還沒有意識(shí)到的風(fēng)險(xiǎn)，比如有些國家的債務(wù)危機(jī)可能會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)，以及一些地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。

    在投資中還是要在眾多不確定性中尋找確定性的東西。今年更多會(huì)聚焦于一些偏內(nèi)需的、相對確定的成長機(jī)會(huì)，對于受疫情、海外需求影響大的，或者有潛在風(fēng)險(xiǎn)的，年初以來都已適當(dāng)做了規(guī)避。

    焦巍：下半年的主要擔(dān)憂在于估值的高企和市場情緒的短期過分演繹。至于權(quán)益類資產(chǎn)的長期風(fēng)險(xiǎn)和短期的風(fēng)格切換，都屬于無法把握的能力圈之外，所以選擇性忽視。

    黃興亮：對于國內(nèi)資本市場而言，全球市場的聯(lián)動(dòng)性在逐步被強(qiáng)化，隨著國內(nèi)部分行業(yè)逐步上升至高位，美股近期再次達(dá)到新高位置，如果出現(xiàn)標(biāo)志性的事件，引起海外市場大幅波動(dòng)，進(jìn)而傳導(dǎo)至全球市場，未來需要關(guān)注這種潛存的系統(tǒng)性波動(dòng)，下半年的避險(xiǎn)情緒是否會(huì)逐步發(fā)酵也要進(jìn)一步觀察。

    投資者布局要著眼長遠(yuǎn)

    記者：今年上半年主動(dòng)權(quán)益類基金平均斬獲約18%的投資收益，下半年對投資者有何建議？

    王景：資本市場大方向肯定會(huì)持續(xù)向好，不過投資者在投資布局上也要注意節(jié)奏。投資要關(guān)注企業(yè)最真實(shí)的價(jià)值，要注意業(yè)績和估值的匹配程度。一旦漲幅過高，投資者可階段性選擇定投，不要去賭。

    余廣：我的建議是，投資要看得長遠(yuǎn)一些。在風(fēng)險(xiǎn)適當(dāng)性的前提下，如果不著急用的錢，投資盡量看長期。很多時(shí)候，走得快未必能夠走得遠(yuǎn)。讓我們把價(jià)值投資當(dāng)成一段不斷學(xué)習(xí)和不斷進(jìn)步的長跑。

    歸凱：業(yè)績目標(biāo)還是追求長期卓越。投資就是長跑，看的不是一兩年的業(yè)績，但是具體到每一年，希望獲得一個(gè)顯著的超額收益。建議不要做那種波動(dòng)過大、大起大落，或者非常極端、下注式的投資，更不要陷入“一夜暴富”的陷阱。

    黃興亮：預(yù)期未來市場在多重維度存在不確定性，但是投資還是要在不確定性中去努力尋找確定性機(jī)會(huì)。投資需要有定力，看淡眼前的漲跌，著眼于長遠(yuǎn)。