本報記者 左永剛

    1月23日，鵬元國際在香港舉辦了首屆鵬元信用聚焦會議，會議邀請來自國際知名機構投資者、資產管理公司和大型銀行機構等200多位國際資本市場嘉賓，并由在國際信用評級領域久經歷練的國際核心分析師團隊向與會來賓介紹中國市場熱點領域的信用觀點。會議表明，中國債市對投資者來說是不可錯失的重大機遇。但市場的進一步發展需要數據、透明度及洞察力。

    在債券投資領域，近期市場的顯著增長對許多投資者而言仍然霧里看花，而能支撐投資者決策的信息毫無疑問是最有價值的財富，這句話對中國債市再恰當不過了。

    首屆鵬元信用聚焦會議的與會者表明，盡管投資者逐漸意識到中國債市的機遇，但仍需進一步認識其獨特的市場構成及運作方式，只有這樣中國債市才能得到進一步發展。在這一進程中，國內評級機構將起到舉足輕重的作用。

    鵬元國際首席評級官唐華翔指出，國際投資者通常對中國債市充滿疑問。其中最大的疑問就是國內刻度的信用評級（NSRs）與國際刻度的信用評級（GSRs）之間的差別—這些差別是否意味著國內刻度評級不可信呢？

    “事實上，國際評級優于國內評級的觀點是有失公允的，他們的基本用途不同”，唐華翔稱，國際評級旨在進行跨行業、跨國家的信用質量比較，而國內標準評級僅用于國內市場。建立國際標準評級與國內標準評級之間的映像關系是有可能的，但這需要進行深入的研究，建立標準及模型，這可能是一個長期的過程。

    目前，按國內標準作出的評級確實反映了中國信用風險信息，因此大家應該予以關注，唐華翔指出。鵬元的評級根植于集團在技術基礎設施方面的大力投入，包括運用了“網絡爬蟲”這一技術，不斷在巨大的數據庫中進行搜索，找出中國信用有關的變化或事件。這創造了一個信用預警系統，可識別具有信用意義的事件，例如一個關鍵人物拋售股票，這一技術應用在國際評級行業中處于領先水平。

    使用這些工具，連同含有違約可能性、回收可能性及隨著時間推移的信用穩定性等因子的壓力測試等分析方法做出的評級可對中國信用的相對信用質量進行揭示，唐華翔稱，投資者應該對此進行謹慎的解讀。

    違約將至？

    中國債市穩定性也是人們想要探究的問題。例如，在城投債這一細分市場是否會發生違約，是2018年最大的問題，鵬元國際董事總經理、主權及公共財政主管鐘良稱。會議現場實時投票顯示，幾乎一半的與會者認為，只有今年發生兩次以上違約才會觸發全板塊的融資困難。人們渴望獲得有關城投的更多信息，尤其是債務負擔及相關責任。

    鵬元認為，雖然不排除可能性，但今年（公募城投債）違約不大可能發生，鐘良稱。政府對愈演愈烈的城投借貸是有顧慮的，因此若允許（公募城投債）的違約事件發生，那么就可以向市場釋放一個信號：這些債務并未明確擔保。但政府也意識到“震蕩療法”的風險也可能超過收益，因此逐步緊縮是比較可能的。

    最迫切的問題恐怕莫過于違約會在何時出現，也正因此，以大數據挖掘的方式對地域進行區分有其必要性。有一些標準指標或經過美化，如GDP增長數據等。鵬元憑借先進的計算方法，以及對當地的了解，開發更多準確的指標。“有經驗的分析師懂得如何挖掘信息，并將他們編織成富有洞見的圖景”，鐘良稱。聚焦金融業

    從四大國有銀行到P2P借貸，中國的金融業在過去十年經歷了巨大的變化，因此人們對厘清中國的龐大金融業的信用質量的呼聲愈發響亮。但這些機構在風險及資本韌性等方面參差不齊，鵬元國際金融機構評級部董事總經理蔡詩匯稱。

    總體而言，2018年行業展望較為穩定。監管收緊，影子銀行可能增長緩慢，更多資金將從行業前景不明朗的板塊（例如財富管理產品）回流至核心板塊（例如貸款）。

    然而市場觀察者可能無法準確評估穩定性的威脅來源。會議的另一項實時投票顯示，參與者認為資產質量是中國金融機構最大的潛在風險，而鵬元認為流動性則是更大的擔憂，對小型機構而言尤其如此。

    “請時刻留意流動性”，蔡詩匯稱，我們應該注意小型城鎮或農商金融機構拖欠銀行間款項的事件，因為這可能成為關鍵的壓力信號。這要求對行業數據持續及自下而上地進行監控。若這類事件發生，更值得密切關注的是監管方面的響應方式和力度。

    離岸發行潮帶來風險

    就離岸中資企業債券而言，2017年是創發行量紀錄的一年，總發行量同比增長超過兩倍，鵬元國際企業評級董事郭瑩稱。高收益債券發行人，尤其是房地產公司想利用更便宜的融資條件，但利差收窄則要求人們對違約風險進行重新評估。

    違約率可能維持在低位，在政府持續推行去杠桿及金融穩定政策的背景下，2018年及2019年出現一定的違約事件或難避免。這意味著市場應謹慎審查個體企業的信用風險，尤其是房地產等抗風險較弱的行業，郭瑩稱。

    鵬元采用獨特的風險甄別方法，其中包括使用信用比率、預測收回率、及并對股東結構自下而上進行審查等手段。控股碎片化是國企私有化中的常見問題，可導致惡意收購或管理層不睦，進而觸發管控風險并導致違約或準違約事件的發生，郭瑩稱。（標準）信用評級方法可能難以捕捉這些風險，但一旦風險爆發就會震驚市場。

    關于ABS

    鵬元國際資深董事陳科博士認為，在市場和需求的推動下，資產證券化（ABS）成為了債券市場上又一個在過去幾年增長顯著的板塊。但這也帶來了一些挑戰，尤其是缺乏這種相對較新的資產類別的透明制度和相關信息。

    “由于這個市場的發展歷史較短，目前沒有足夠數據來支持模型分析風險”，陳科博士強調道，此外，“產品表現也沒有在一個有壓力的信用環境下進行測試。”

    鵬元正在利用數據、模型和信用分析解決投資人與借款人之間的“信息不對稱”問題。這既包括測量量化因素，例如回收率預測，也包括定性因素（例如法律和交易對手風險），這些都是基于鵬元的知識和技術展開的。這將為市場發展和未來金融穩定性帶來正面影響，因為“這個市場本身并不能解決這些問題”，陳科博士解釋道。“評級機構應當改進評級中的信息質量，以幫助解決這些挑戰并彌合發行人和投資人之間的信息缺口”。

    投資人需要什么

    一些來自大型機構（例如匯豐私人銀行、方圓基金（PrudenceInvestment）和弘收投資（IncomePartners）的投資界資深人士已經表明，投資人關注市場信息缺口，并且非常希望這個問題能得到解決。錢達先生（VijayChander）是亞洲證券業與金融市場協會固定收益部門的執行董事，他認為在債券市場進程上有兩大障礙，一是透明制度的缺失，二是一個遵循債務人制度的正式破產程序的缺失。

    胡星博士（Dr.JamesHu），弘收投資（IncomePartners）的執行董事兼資深投資組合經理，認為中國債券市場已經不容忽視，并且能提供更高收益的投資機會。同時，投資人“現進入市場獲得信息的確是有難度的，這就是為什么我們需要像鵬元這樣的專業團隊”。

    劉騫先生（ChadLiu）是方圓基金的主席兼首席投資官，認為越來越多的投資人向當地評級機構了解的不僅是數據或觀點。他們真正的“附加”價值在于分析實力，并且能夠進入一個“關系導向”的市場與發行人進行接觸。“這不是一個高科技含量的事，但事實上這至關重要”。

    正如行政總裁胡宇力（JonathanHu）在會議結束致辭中強調“為了更好的做投資決策，最好還是與當地的專家進行交流”。這就是為什么現在具有市場關注度、專業技能和關系網的中國評級機構，開始變得在高速發展市場構建傳播知識上更有優勢。鵬元資信評估有限公司作為中國內地成立最早的評級公司，24年來進行評級達35000家次，債券評級達2300家次。鵬元國際依托母公司龐大數據庫和先進的信息處理能力，將致力于并有信心為國際投資者提供時效性、權威性俱佳的評級服務。

    鵬元國際（全稱“鵬元資信評估（香港）有限公司”）是鵬元的全資子公司，于2012年獲得香港證券及期貨事務監察委員會的第十號牌照（提供信貸評級服務），在香港地區提供國際信用評級服務。

    鵬元（全稱“鵬元資信評估有限公司”）創立于1993年，是中國大陸最早從事信用評級的專業機構之一。今天鵬元已是中國企業債市場的領跑者。在2016年12月，鵬元引入大股東中證信用增進股份有限公司，啟動戰略升級。

    中證信用（全稱”中證信用增進股份有限公司”）成立于2015年5月27日，是一家全國性資本市場基礎性功能公司，實收資本45.86億元人民幣，由國泰君安、海通證券、廣發證券、光大證券、東方證券、安信證券、中泰證券、東吳證券、國元證券、人保集團、太保人壽、恒生電子、東方財富及前海金控等34家國內一流的證券公司、保險公司、互聯網公司及政府投資平臺等共同出資，公司注冊地為深圳前海深港現代服務業合作區。