本報(bào)記者 李文

    2020年是中國(guó)資本市場(chǎng)建立30周年，作為資本市場(chǎng)發(fā)展的見證者和重要參與者，證券公司也迎來(lái)“而立之年”。證券行業(yè)自身轉(zhuǎn)型升級(jí)的30年，也是助力資本市場(chǎng)健康發(fā)展、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的30年。

    廣發(fā)證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼廣發(fā)控股（香港）總經(jīng)理沈明高對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，概括起來(lái)，我國(guó)證券業(yè)與資本市場(chǎng)一道，在過(guò)去30年間主要進(jìn)行了三個(gè)方面的開創(chuàng)性工作：一是推動(dòng)非標(biāo)資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化；二是為風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)；三是創(chuàng)設(shè)和提供金融產(chǎn)品和投融資工具。

    非標(biāo)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化

    可解決五方面問(wèn)題

    總體而言，未上市企業(yè)屬于非標(biāo)準(zhǔn)資產(chǎn)。企業(yè)上市的過(guò)程，就是非標(biāo)資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化的過(guò)程。

    標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)可以解決五個(gè)方面的問(wèn)題：

    一是大幅降低交易成本。標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)可以對(duì)標(biāo)同業(yè)資產(chǎn)定價(jià)，是市場(chǎng)化定價(jià)的基礎(chǔ)。同時(shí)，結(jié)合資本市場(chǎng)一系列制度安排，可降低交易過(guò)程中企業(yè)與投資者之間的信息不對(duì)稱，增加交易的便捷性。

    二是為企業(yè)提供流動(dòng)性解決方案。資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化，使得股權(quán)轉(zhuǎn)讓成為可能，增強(qiáng)了企業(yè)特別是企業(yè)股東所持資產(chǎn)的流動(dòng)性。通過(guò)新股發(fā)行和老股的交易轉(zhuǎn)讓，為企業(yè)開辟了除銀行貸款外全新的直接融資渠道。

    三是使風(fēng)險(xiǎn)讓渡成為可能。通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓，可將同等份額的風(fēng)險(xiǎn)讓渡給新的投資者，在風(fēng)險(xiǎn)與收益對(duì)等的原則下，建立企業(yè)與投資者雙贏的新生態(tài)。風(fēng)險(xiǎn)讓渡安排，也催化了新技術(shù)、新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)和新模式的發(fā)展，為互聯(lián)網(wǎng)、信息技術(shù)等新經(jīng)濟(jì)的蓬勃發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

    四是助力國(guó)有企業(yè)改革。標(biāo)準(zhǔn)化的股份交易價(jià)格，是衡量國(guó)有企業(yè)業(yè)績(jī)表現(xiàn)的一個(gè)重要指標(biāo)，對(duì)國(guó)有企業(yè)改革具有基礎(chǔ)性作用。資本市場(chǎng)的發(fā)展，有助于改善國(guó)有企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，落實(shí)國(guó)有資本管理基本制度。

    五是提高國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貨幣化水平。區(qū)分傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)與現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的指標(biāo)很多，貨幣化水平就是其中一個(gè)重要方面。資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化提高了原本不可交易或難以交易的資產(chǎn)的可交易性，在金融領(lǐng)域的深化則拓展了金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

    為資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)

    化解融資貴融資難問(wèn)題

    沈明高認(rèn)為，風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力也是證券公司的核心競(jìng)爭(zhēng)能力。他表示：“風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，既是資本市場(chǎng)中資產(chǎn)定價(jià)的核心，也是市場(chǎng)發(fā)揮資源配置基礎(chǔ)性作用的關(guān)鍵。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力的提升，拓寬了金融服務(wù)的范圍，改善了金融服務(wù)的可獲得性。風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)還是一種專業(yè)能力，是資本市場(chǎng)和券商等金融機(jī)構(gòu)必備的核心競(jìng)爭(zhēng)力的一種體現(xiàn)。”

    “資本市場(chǎng)發(fā)展的初衷，是為優(yōu)質(zhì)企業(yè)開拓多元化的融資渠道，降低優(yōu)質(zhì)企業(yè)融資成本；同時(shí)，發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)模式，增加高風(fēng)險(xiǎn)但潛在優(yōu)質(zhì)企業(yè)的資金可獲得性，其前提是資金成本與風(fēng)險(xiǎn)相匹配。”沈明高總結(jié)稱，“前者是解決融資貴的問(wèn)題，后者是解決融資難的問(wèn)題”。

    過(guò)去三十年，在我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中，逐步形成了風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)概念也初步形成。比如，在降低資金成本方面，貨幣政策與資本市場(chǎng)的分工越來(lái)越明確。在降低無(wú)風(fēng)險(xiǎn)成本和投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好方面，貨幣政策起關(guān)鍵作用；在降低有風(fēng)險(xiǎn)成本方面，資本市場(chǎng)的制度設(shè)計(jì)和安排日益完善。“建制度、不干預(yù)和零容忍”的監(jiān)管要求，目的就是為了降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和融資成本。改善上市主體的治理結(jié)構(gòu)，提高信息披露質(zhì)量，完善企業(yè)信用評(píng)級(jí)，規(guī)范賣方研究服務(wù)等，都可以改善市場(chǎng)信心，提升資本市場(chǎng)的吸引力。

    展望未來(lái)，沈明高表示，我國(guó)資本市場(chǎng)和證券業(yè)的發(fā)展，仍然離不開“提升風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力”這條主線。“過(guò)去30年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)主要以趕超為主，資本市場(chǎng)往往可以參照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)和對(duì)標(biāo)物定價(jià)。當(dāng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，能夠追趕的目標(biāo)越來(lái)越少，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)升級(jí)的早期新機(jī)會(huì)，并為這樣的機(jī)會(huì)進(jìn)行合理定價(jià)，將是我國(guó)資本市場(chǎng)面臨的一個(gè)重大挑戰(zhàn)。因此，發(fā)揮資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)性作用就愈顯得重要，這也是未來(lái)區(qū)別頭部券商與一般券商的分水嶺。”

    在去剛性兌付的時(shí)代，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存。挑戰(zhàn)在于市場(chǎng)違約現(xiàn)象或直接挑戰(zhàn)現(xiàn)有定價(jià)模式；機(jī)會(huì)在于部分企業(yè)的違約行為可以幫助市場(chǎng)矯正風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)模型，為風(fēng)險(xiǎn)互換等新產(chǎn)業(yè)和新業(yè)務(wù)的創(chuàng)設(shè)和發(fā)展提供參考和依據(jù)，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)的差異化競(jìng)爭(zhēng)和發(fā)展。

    創(chuàng)設(shè)金融產(chǎn)品、投融資工具

    是市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的基石

    “培育發(fā)展金融產(chǎn)品和金融工具，目的在于幫助企業(yè)和投資者管理風(fēng)險(xiǎn)，滿足多元化投融資需求。”沈明高表示，一般而言，企業(yè)在不同發(fā)展階段，需要與之相匹配的金融產(chǎn)品，除了常規(guī)的金融產(chǎn)品外，企業(yè)和投資者還需要不同的投融資工具。從國(guó)外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，發(fā)展金融衍生產(chǎn)品，設(shè)立做市、做空機(jī)制等，都是資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的基石。

    在權(quán)益市場(chǎng)，經(jīng)過(guò)過(guò)去三十年發(fā)展，我國(guó)已建立主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板與新三板為代表的全國(guó)性多層次股票交易平臺(tái)體系，為各類企業(yè)提供募股融資、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等服務(wù)，豐富了權(quán)益類投資產(chǎn)品。在債券市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)的企業(yè)債與公司債市場(chǎng)經(jīng)歷了從早期企業(yè)自發(fā)籌資，到目前的集中化發(fā)行、交易與管理，已形成以銀行間、銀行柜臺(tái)和交易所為主體的三大市場(chǎng)，成為企業(yè)籌措長(zhǎng)期資金的重要渠道。此外，我國(guó)資本市場(chǎng)的開放力度不斷加強(qiáng)，從合格境外機(jī)構(gòu)投資者制度（QFII、RQFII），到跨境資本市場(chǎng)互聯(lián)互通項(xiàng)目（如滬港通、深港通、滬倫通等），對(duì)形成跨境資金雙向流動(dòng)發(fā)揮了重要作用。