證券時報記者 葉秋

    初見劉巧記，質樸的言談與外表，帶著典型廣東人的務實風格。

    不過，劉巧記及其帶領的九霄投資管理團隊，在市場上的表現卻堪稱耀眼：2015年、2016年、2017年，連續3年投資表現優異，其明星產品在2015年成功規避系統性風險，嚴格控制了凈值回撤。

    步入投資行業近20年，劉巧記已經歷了3輪牛熊周期，在市場的歷練中，其投資理念不斷完善。雖然劉巧記認為，從長期來講只要超過15%的穩定的年化收益率已經讓他感到滿足，但近年，隨著價值投資的復蘇，市場對其理念和判斷的回報遠不止于此。

    價值投資者的成長

    從暨南大學國際金融專業畢業后，劉巧記就選擇進入了投資行業工作。起初學習和使用的技術理論，隨著投資的深入，他認識到價值投資才是長久之計，但是對價值投資的認識不夠完善，經歷了一些慘痛的教訓之后，才逐步建立完整的價值投資體系。

    對港股某葡萄酒企業的投資，是讓劉巧記印象深刻的一個案例。當時葡萄酒行業正值發展迅猛之時，僅從報表上看，該公司營業收入、利潤情況較為理想，并且市值竟然低于公司凈現金。劉巧記判斷有投資價值，因此選擇買入。后跟蹤調研時發現該企業生產的葡萄酒嚴重滯銷，管理層不務正業，甚至惡意轉移公司資產。劉巧記認識到公司管理層在毀滅價值，這個股票是價值陷阱，于是堅決賣出，最終這筆投資虧損30%，教訓慘重。這個教訓讓劉巧記認識到，深入、全面研究公司的重要性，也逐步形成了九霄投資買入策略中重要的一條：前景的高確定性，即能看清被投資公司未來幾年的利潤區間，并有誠信的管理層。

    在這種思路之下，2013年末，劉巧記對白酒行業發展趨勢進行了分析，認為茅臺酒的售價和銷量長期還有很大的增長空間，并使用PE和基酒內含價值兩種方法對茅臺進行估值，認為該股嚴重低估，未來可能會迎來茅臺酒價格、銷量、估值的上漲，于是重倉買入，持有至今已帶來數倍的盈利。

    同時，對茅臺的投資也符合九霄買入策略中的另外兩條：底線思維和價格便宜。基酒價值為茅臺的內在價值提供了支撐，而當時1300億左右的市值，遠低于其保守估計的內在價值。

    尋找價值洼地

    作為一個價值投資理念的堅定擁護者，劉巧記對上市公司價值的變化很敏感。

    2013年，因為前期業績不算理想，國投電力的股價延續了較長時間的低迷走勢。在深入研究后，劉巧記認為，水電作為清潔能源，其投入主要在于建設期，前期項目固定資產的大量折舊拖累了上市公司的業績，但從現金流的角度來考察，隨著新項目的持續投產，將帶來業績的大幅增長。

    而當時的市場被報表利潤蒙蔽，沒有認識到未來現金流變化的影響，對公司的價值存在錯判，因此劉巧記果斷出手建倉。此后上市公司的業績表現和市場股價的走勢，都印證了他的判斷。從2013年買入，到2015年賣出，國投電力的投資為其帶來了累計超過3倍的收益。

    近兩年，對融創中國的投資，也再次展現了劉巧記挖掘價值的眼光。

    2016年底，根據劉巧記的分析，當年融創銷售1500億，潛在利潤百億，但其市值只有200億左右。行業層面上，樓市已經大熱了一年，房地產公司未來數年的業績已經具備極強的確定性。基于以上判斷，他在2016年底開始買入融創，在2017年又利用樂視、萬達事件中融創股價的暴跌，進一步增持融創。到2017年底，悉數賣出時，這筆投資也帶來了數倍的獲利。

    三好原則

    為什么能夠發現這些價值的洼地？劉巧記總結為買入的“三好原則”：

    第一：行業好。好行業通常具天生優勢或者門檻高，有壁壘，對上下游擁有較強的議價能力，亦或擁有專利甚至顛覆性的技術。

    第二：人好。“人”指公司的核心領袖以及他/他們所帶領的團隊；“好”指優秀的人格質素和專業的管理體系，包括真誠、友善、團結、專注等。

    第三：時機好。時機好體現在買入價格的問題，最終落實到買賣的時點，在買入前判斷是否擁有足夠的安全邊際。

    通常劉巧記從以下要點來把握：1、風險前置，判斷賣點；2、確定安全性、收益性；3、合理估值、盡量看長，少看三五年，長看十來年；4、底線思維，嚴調有效凈資產，發現低估品種。

    賣出與風險控制

    股票投資，不但要買得好，還要賣得好。對于賣出的策略，劉巧記帶領的九霄投資總結為三條原則：第一，判斷錯誤，或基本假設條件發生變化；第二，股價相對公司價值不再便宜；第三，有更確定或更低估的標的。

    能夠果斷止損，是一個優秀投資者的必備素質，也是劉巧記將“判斷錯誤”列為賣出策略第一條的重要原因。

    基于上述三條原則，對于賣出時點的選擇，劉巧記還發展出了更具操作指導性的理論，他將其總結為“三高兩殆”。

    “三高”是指，指數估值過高、市場情緒過高、市場杠桿過高。

    對于指數估值過高，劉巧記舉例，2015年6月，橫向比較，創業板指數靜態達到PE150倍，估值水平遠超2000年的納斯達克指數泡沫；縱向比較，當時中證500的估值水平已經超過2007年。雖然滬深300中部分個股估值水平合理偏低，但整體系統風險過高。

    劉巧記說，市場情緒過高的明顯癥狀則是人人皆股神，處處談股票。而當場內外四五倍的杠桿比比皆是，八九倍也屢見不鮮時，市場杠桿就已經過高了。

    “兩殆”則是指行業殆，即行業出現危機，短期內難以判斷危機態勢；個股殆，即企業基本面出現惡化，公司經營不再創造價值。

    同時，對于風險控制，九霄投資制定了嚴格的規則：在倉位上，投資的單個公司不能超過總倉位的20%，單個行業不超過總倉位的30%，并且保持投資組合的成分之間應為弱相關性。

    正因如此，雖然在過往的投資生涯中，也經歷了一些失敗的案例，但都沒有對劉巧記和他的團隊造成毀滅性的打擊，他們能夠繼續在資本市場中翱翔，并不斷成長進步。