■王有鑫

    國家外匯管理局數據顯示，2017年12月份，我國銀行代客結匯1601.3億美元，售匯1533.8億美元，結售匯順差67.4億美元，較上月增加114.6億美元；1-12月份結售匯合計逆差690.2億美元。12月份銀行代客涉外收付款逆差2.1億美元，較上月大幅降低126.5億美元，2017年累計逆差1244.8億美元，同比收窄59.2%。針對結售匯和跨境資本流動情況，筆者認為，結售匯數據反映國內外匯市場供求關系逐漸收斂。主要體現在三方面：

    一是逆差收窄。2017年12月份銀行代客結售匯由上月的逆差47億美元轉為順差，為2017年內第三次順差，外匯供求收斂和改善的形勢逐漸鞏固。從全年數據看，2017年代客結售匯逆差僅為690億美元，逆差較2016年減少2505億美元，同比收窄78.4%。

    二是結匯率再次超過售匯率。2017年12月份用銀行客戶結匯與涉外外匯收入之比衡量的結匯率為63.3%，同比增加5.8個百分點，而售匯率（銀行客戶購匯與涉外外匯支出之比衡量）為61%，同比下降12.6個百分點，結匯率超過售匯率2.3個百分點。自2017年8月份以來，結匯率已有4個月超過購匯率，說明市場主體結匯意愿較強，對人民幣匯率后期走勢較為樂觀。

    三是結售匯逆差并未全部外流，主要留存在境內。從使用用途看，2017年銀行代客涉外外匯凈支出僅為203.1億美元，約占代客結售匯逆差的29.4%，結售匯逆差并未全部流出，同期境內外匯存款增加791億美元映證這一事實。

    2017年我國跨境資本流動由大幅流出轉為凈流入。綜合考慮非儲備性質的金融賬戶逆差與凈誤差與遺漏項目發現，2015年下半年我國跨境資本共流出4332億美元，2016年進一步擴大至6279億美元，而2017年前三季度已降至508億美元。考慮到凈誤差與遺漏項目并非全部都是非法資本外流，還存在統計誤差。因此，只觀察非儲備性質的金融賬戶，更是由逆差轉為順差，2017年前三季度合計流入1121億美元，跨境資本再度實現凈流入。

    進一步細分結構看，跨境資本流動呈現出一些新特點：

    一是基礎性國際收支賬戶順差進一步擴大，穩定了跨境資本流動。2017年前三季度，基礎性國際收支賬戶（包括貨物和服務貿易、直接投資賬戶）順差1596.4億美元，較2016年同期增長513.9億美元，同比增長47.5%。其中，在2017年非理性對外直接投資下降三成帶動下，我國直接投資項下跨境資本由凈流出（-756.7億美元）轉為凈流入。而且對外投資的區域和產業分布更加合理，2017年在“一帶一路”地區投資增加143.6億美元，同比增加3.5%；投資產業主要流向租賃和商務服務業、批發和零售業以及制造業等，房地產業、體育和娛樂業等非理性對外投資沒有新增項目。此外，人民幣匯率2017年強勢升值6.7%，使國際收支口徑下貨物和服務貿易順差減少470.8億美元，國際收支更顯均衡，一定程度減少了貿易摩擦和爭端。

    二是波動性較高的國際收支賬戶由逆差轉為順差。2017年前三季度，波動性較高的國際收支賬戶（包括證券投資、金融衍生工具和其他投資賬戶）順差892.9億美元，較2016年同期大幅增長3167.9億美元。其中，債券投資表現是亮點。2017年三季度債券投資項下資本凈流入較前一季度大幅增加419億美元，主要受益于2017年7月份新開通的“債券通”業務，點燃了外資投資境內銀行間債券市場的熱情。其他投資項下資本凈流入是帶動波動性較高的國際收支賬戶由逆差轉為順差的主要因素，前三季度實現資本凈流入700.7億美元，貢獻了該項78.5%的資本凈流入。進一步從資產、負債端來看，以存貸款、貿易信貸為主要流動渠道的境內居民資本流出減少，非居民資本流入增加，表明境內外市場主體對中國經濟和人民幣匯率信心增強。

    三是儲備余額由降轉升。2015年和2016年我國外匯儲備余額分別下降5127億美元和3198億美元，2017年總體回升1294億美元，與人民幣匯率形成正循環效應。

    四是人民幣跨境流出的換匯動機減弱，經濟基本面需求增強。隨著人民幣國際化業務的開展，人民幣逐漸成為跨境結算的重要幣種。因此，人民幣對外輸出流動性成為題中應有之義。然而，2016年涉外收付款項下人民幣凈流出3094.5億美元，比所有幣種合計的資本凈流出還多出41.3億美元，與此同時，境外人民幣存款卻在下降，流出的人民幣并為轉化成居民和企業資產，這種流動在人民幣貶值背景下顯然不合情理。可能的解釋是在外匯管制相對嚴格的背景下，人民幣成為境內資本外流主渠道，很大一部分人民幣流出是為了在離岸市場換匯成美元。然而，進入2017年，隨著人民幣匯率企穩，跨境資本流動趨勢逐漸好轉，資本外流動機減弱，人民幣跨境流出規模降至1041.7億美元，香港市場人民幣存款也小幅增加125億元人民幣，逆轉了過去兩年下降趨勢。說明人民幣跨境流動更顯實體經濟屬性，投機套利動機弱化。

    展望2018年，鑒于目前我國經濟逐漸企穩，資產和投資回報率保持高位，人民幣匯率再次進入強勢周期，預期出現分化，金融市場對外開放領域和幅度增大，企業對外投資更趨理性，個人恐慌性購匯減少，預計2018年我國跨境資本流動將進一步改善。

    （作者系中國銀行國際金融研究所研究員）