本報記者 朱寶琛

    摩根史丹利華鑫證券12月11日發布研究報告，對2019年中國宏觀經濟做出預測。報告稱，中央可能會在明年下半年在邊際上適度放松房地產調控政策；明年人民幣兌美元匯率會以6.8-6.9為中樞雙向寬幅波動，破“7”概率較低。

    報告稱，中國經濟在依然處在“內部三期疊加”（增長速度換檔期、結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期）的情況下，未來需要面臨新的“外部三期疊加”（全球經濟復蘇下行期、全球貨幣政策緊縮期、全球貿易環境動蕩期）的挑戰。內外三期疊加導致國內宏觀政策操作層面的復雜程度顯著提高，如何在平衡“去杠桿”和“穩增長”基礎上來進一步深化改革開放將是中國政府和監管層面需要解決的問題。

    “我們認為在戰略層面總的原則是‘以速度換質量，以時間換空間’，通過適度容忍短期內經濟增速放緩來提升長期經濟增長的質量，通過在短期內適度放寬改革的時間表贏得來長期內更大的改革空間。”摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家章俊表示。

    報告同時稱，明年上半年基建補短板效應會逐步顯現，來為經濟增長托底。但鑒于中央“穩杠桿”立場決定了地方政府在債務融資方面空間依然受限，再加上基建本身邊際效應在持續減弱，因此基建補短板也只能作為短期內穩增長的權宜之計。在工業企業盈利持續下滑的背景下，明年制造業投資大概率也會見頂回落，因此中央可能會在下半年在邊際上適度放松房地產調控政策。實物性消費增長會持續疲軟，但服務性消費將成為支撐消費增長的主要動力。全球經濟增長放緩和貿易保護主義將使得凈出口的貢獻率轉負并成為經濟增長的拖累。預計GDP增速會從今年的6.6%放緩至2019年的6.3%。

    報告稱，明年中國國內經濟政策走勢的決定性因素與今年一樣，很大程度上還是取決于外部環境的變化。美國經濟增長放緩會推動美聯儲立場轉向鴿派，從而推動美元指數和美債收益率見頂回落，有利于緩解包括中國在內的新興市場國家在本幣匯率和資本外流層面的壓力，釋放貨幣政策空間來應對國內結構性問題。加上預計油價平穩將降低輸入性通脹的風險，因此明年全球經濟增長整體雖然會有所放緩，但新興市場整體表現會好于發達經濟體。明年人民幣兌美元匯率會以6.8-6.9為中樞雙向寬幅波動，破“7”概率較低。美國經濟基本面走軟有利于推動特朗普政府在貿易保護主義和單邊主義立場的軟化，從而為中美貿易爭端達成協議鋪平道路。

    明年國內宏觀政策組合將是“穩貨幣、松信貸、寬財政”。鑒于目前實體經濟的融資困難主要在于貨幣政策傳導機制不暢，貨幣政策本身繼續大幅寬松的必要性不大。明年央行繼續降準更多是“置換”屬性，通過“收短放長”來釋放更加廉價的中長期資金提升金融機構的表內放貸意愿來為信貸松綁。在中央指引財政政策需要更積極的背景下，預計明年預算赤字率、地方政府債發行和減稅降費的規模都會有較大提升，各項“寬財政”措施會積極落到實處。但從中長期來看，財政支出壓力會伴隨著人口老齡化而迅速加大，因此未來要通過持續大規模減稅來刺激經濟增長的空間不大。

    報告提出，始于今年下半年的本輪政策調整從全球復蘇進程和中美經濟周期兩個層面與2015年那一輪政策放松有很大不同：首先，2015年全球經濟復蘇依然處在上行通道中，并在2016年下半年開始進入全球經濟同步復蘇的高潮；但從2018年下半年開始，全球經濟復蘇的拐點已現，雖然不至于馬上墮入衰退的境地，但未來兩年將進入下行通道的趨勢已經確立，這意味著出口增長動能會持續走弱。其次，2015年中美經濟周期不同步，3輪QE效應逐步顯現推動美國經濟開始強勁復蘇，而中國經濟受到前期寬松效應減退和新興市場衰退拖累導致下行壓力較大；明年雖然中國經濟下行壓力不減，但美國經濟見頂回落，中美經濟周期性不同步層面的壓力會明顯減輕，美聯儲收緊貨幣政策的步伐放緩有利于拓寬國內宏觀政策空間。兩個方面的變化此消彼長，在政策面需要做出相應調整的同時中國經濟面臨的壓力并沒有減輕。

    最近兩年民營企業經營中面臨的困難較大，這一方面與宏觀政策和全球大環境有關，另一方面也與民企過去相當長時間內粗放式經營模式有關。鼓勵和支持民企發展是中央堅定不移的方針，從穩增長層面來解決民企“融資難融資貴”僅是治“表”，從長期來看為民企創造“競爭中性”的經營環境才是根本上解決問題的關鍵所在。在民企座談會之后，政策底已經出現，未來伴隨著政策落地和發揮效應，預計明年民企的生產經營狀況會逐步改善。市場擔心經濟下行壓力未來會向就業層面傳導，但如果從經濟轉型的角度去分析，二者并非簡單的線性關系。勞動密集型屬性的服務業在GDP中占比的提升會持續吸收勞動力，同時因為其勞動生產率相對制造業較低而會拉低潛在經濟增速。因此在就業沒有明顯惡化的情況下，宏觀政策應該容忍經濟增速適度放緩，否則逆周期政策會出現某種程度的偏差。

    “雖然在我們的基準情形預測中，明年美國經濟走弱會減輕包括中國在內的新興市場經濟體的外部壓力，且中美可能在明年二季度達成初步協議推動中美貿易回歸正常軌道，但我們認為依然存在諸多風險。”章俊稱，因此，在報告中列出了一些潛在的風險點，雖然這些風險相對于我們的基準判斷出現的概率較低，但鑒于目前全球經濟復蘇進入拐點導致不確定性顯著上升，從防風險角度出發應該更多關注小概率事件發生的可能性和潛在影響，并在綜合預判的情況下在政策層面預留充足的空間。