蘇向杲

    近期，債市回調持續牽動著銀行理財機構敏感的神經。

    機構“敏感”是因為有前車之鑒。由于銀行理財資金大比例配置債券，去年11月1日至12月12日，中證全債（凈價）指數大幅下跌1.44%，引發銀行理財破凈率快速上升（“破凈”指凈值跌破1元），并在多因素共振之下最終引發投資者“贖回潮”。今年8月22日至9月22日，該指數已下滑0.62%，債市再現較大幅度回調，難免會讓銀行理財機構和投資者有所擔憂。

    不過，在筆者看來，此輪債市回調未必會引發銀行理財市場再現“贖回潮”。主要原因是，經歷去年的“贖回潮”后，銀行理財機構已對產品結構、發行節奏、資產配置策略等進行了針對性調整，此前“債市回調—破凈率上升—投資者贖回—理財機構被迫拋售資產—債市加速回調”的贖回傳導機制中，諸多環節已與去年大不相同。

    首先，銀行理財機構今年以來持續調整產品結構，應對集中贖回的能力提升。對比來看，在債市和股市回調時，封閉型和中長期定期開放型產品可以降低投資者贖回的沖動，避免“羊群效應”放大贖回規模。從數據看，據銀行業理財登記托管中心披露，截至今年6月末，存續封閉式銀行理財的占比升至20.05%，較去年末上升2.77個百分點。此外，今年以來部分銀行理財機構也加大了中長期定開型產品的銷售力度。產品結構的調整有助于提升負債端穩定性。

    其次，銀行理財機構調整估值方法，降低了理財產品凈值的波動性。今年以來大量銀行理財機構推出“低波穩健”類產品，這類產品普遍采用混合估值法或攤余成本法，能夠有效平抑產品凈值大幅波動。

    再者，銀行理財機構今年以來適度控制發行節奏，避免集中發行引發集中贖回。資管行業一直存在“好發不好做，好做不好發”現象，即資本市場向好時產品易于發行，但此時大量發行產品往往容易被“套牢”。因此，年內不少機構主動調整發行節奏，合理控制到期規模，避免在市場行情好時扎堆發行產品，行情不好時投資者又扎堆贖回。

    最后，銀行理財機構今年以來“防御性”布局資產，降低了“贖回潮”再次發生的可能性。去年年末“贖回潮”形成的重要原因之一是，為提升收益率，銀行理財機構高比例配置流動性較差的信用債，部分機構甚至加杠桿持有信用債，而當債市回調引發大面積破凈及投資者贖回時，理財機構只能被迫“賤賣”持有的債券，這加速了債市下跌，助推了“贖回潮”。為避免類似情形再次出現，今年以來銀行理財機構加大了高流動性資產的配置力度。截至2023年6月末，銀行理財對現金及銀行存款的配置比例升至23.7%，是有數據可查的歷史最高點。大比例持有高流動性資產，有利于防范因投資者贖回而引發的踩踏式拋售資產以及其他連鎖反應。

    基于上述分析，筆者認為，銀行理財機構應客觀、全面看待當下債市回調對銀行理財市場的影響，并積極引導投資者。與此同時，銀行理財機構也應未雨綢繆，防范債市在短時間內大幅調整等極端情況再次沖擊理財業務的資產端與負債端。