本報記者 朱寶琛

    近日，上交所就《上海證券交易所上市公司高送轉(zhuǎn)信息披露指引（征求意見稿）》（以下簡稱《高送轉(zhuǎn)指引》或指引）公開征求意見。上交所有關(guān)部門負責人就市場普遍關(guān)心的高送轉(zhuǎn)監(jiān)管邏輯、《高送轉(zhuǎn)指引》的制定背景、主要內(nèi)容等，進行了解讀。

    高送轉(zhuǎn)概念炒作屬性較強，從嚴監(jiān)管十分必要

    用未分配利潤送股或資本公積金轉(zhuǎn)增股本，是上市公司擴大股本的一種方式。但是，近年來，部分公司送轉(zhuǎn)比例已經(jīng)大大超過公司業(yè)績增幅和股本擴張的實際需求。前兩年更有愈演愈烈之勢，甚至不斷刷新高送轉(zhuǎn)比例，最高曾達到每10股送轉(zhuǎn)30股。相對于真金白銀的現(xiàn)金分紅，高送轉(zhuǎn)容易引發(fā)市場跟風炒作，公司股價常常聞風而動、大起大落，甚至會形成板塊效應。但就其實質(zhì)而言，高送轉(zhuǎn)僅僅是一種“股本擴大、股份拆細”的賬面處理，屬于股東權(quán)益的內(nèi)部調(diào)整，與公司生產(chǎn)經(jīng)營和盈利能力無直接關(guān)聯(lián)，對投資者持股比例沒有實質(zhì)影響，更無法提升上市公司價值。在高送轉(zhuǎn)已淪為概念炒作情況下，單純以擴大股本、增強流動性為由，已難以合理解釋公司高送轉(zhuǎn)的動機。

    從市場各方反應看，高送轉(zhuǎn)這一現(xiàn)象歷來為市場所詬病，客觀上已成為概念股炒作的工具，被信息合謀操縱、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為借道藏身。從個股影響看，高送轉(zhuǎn)與其他“蹭熱點”“貼標簽”等概念炒作如出一轍。一方面，對投資者有較強的誤導性。高送轉(zhuǎn)很容易形成業(yè)績過度樂觀或填權(quán)補漲的預期，“不看業(yè)績看送轉(zhuǎn)比例”的現(xiàn)象大量存在，即使是虧損公司和業(yè)績大幅下降的公司，只要帶上高送轉(zhuǎn)的“帽子”，就具備了概念炒作的條件，受到投資者追捧。另一方面，高送轉(zhuǎn)的利益鏈條較為隱蔽。不少公司在高送轉(zhuǎn)披露前后，其主要股東或董監(jiān)高等存在減持行為，或者存在較大的限售股解禁壓力。這些公司利用高送轉(zhuǎn)“利好”拉抬股價，掩護減持套現(xiàn)、對沖限售股解禁壓力的動機較為明顯。這期間，公司股價也往往呈現(xiàn)過山車走勢，中小投資者跟風交易極易造成損失。

    總體而言，高送轉(zhuǎn)已是A股市場多年的頑疾，在一定程度上也是市場熱衷概念炒作的典型和縮影，對市場正常的估值秩序造成沖擊。一些公司熱衷于高送轉(zhuǎn)，已對市場生態(tài)造成嚴重負面影響，不利于營造、構(gòu)建支持上市公司專心主業(yè)、服務實體經(jīng)濟的良好市場環(huán)境。對此，必須切實采取措施，從嚴監(jiān)管，這也是落實黨的十九大以及2017年全國金融工作會議精神，防范化解重大金融風險、引導資本市場服務實體經(jīng)濟等重要戰(zhàn)略的具體舉措。

    高送轉(zhuǎn)一線監(jiān)管常抓不懈，制度完善正當其時

    對于高送轉(zhuǎn)這一市場頑疾，證券監(jiān)管機構(gòu)高度重視，始終保持從嚴監(jiān)管態(tài)勢。證監(jiān)會曾多次表示，高送轉(zhuǎn)已成為市場亂象，必須列入重點監(jiān)管范圍。上交所對高送轉(zhuǎn)也持續(xù)加強一線監(jiān)管力度。在制度安排上，早在2015年10月，上交所即發(fā)布了《董事會審議高送轉(zhuǎn)公告格式指引》，確立了高送轉(zhuǎn)信息披露的基本規(guī)范，重點是要求公司詳細披露高送轉(zhuǎn)的實際意圖，說明高送轉(zhuǎn)是否與業(yè)績增長幅度相適應、主要股東是否存在增減持計劃、限售股解禁安排等；同時，還要求公司充分做好風險揭示，提醒投資者不要盲目跟風。在日常監(jiān)管中，上交所公司監(jiān)管部門堅持對高送轉(zhuǎn)每單必問，對一些明顯與業(yè)績增長不適應、甚至業(yè)績大幅下滑的公司，要求作為高送轉(zhuǎn)方案提議方的公司或?qū)嶋H控制人合理解釋、揭示風險；從嚴查處內(nèi)幕交易情況，實行每單必查。對于無法及時回復的，要求公司申請停牌。在事后監(jiān)管方面，發(fā)現(xiàn)公司高送轉(zhuǎn)存在明顯違規(guī)行為的，及時處置、從嚴查處。例如，對于*ST海潤先行提出高送轉(zhuǎn)方案、短期內(nèi)又預告業(yè)績大幅虧損的惡性違規(guī)，上交所已對公司和有關(guān)責任人予以公開譴責。

    經(jīng)過綜合施策，滬市高送轉(zhuǎn)概念炒作情況得到明顯遏制。2017年，滬市共有54家公司推出高送轉(zhuǎn)方案，較前一年度的114家明顯下降。2018年截至目前，滬市僅10家公司推出高送轉(zhuǎn)，較往年同期進一步下降。從股價表現(xiàn)來看，經(jīng)過對每單高送轉(zhuǎn)及時問詢、停牌，滬市高送轉(zhuǎn)炒作整體降溫，由高送轉(zhuǎn)引發(fā)的股價非理性波動明顯減少。2017年，滬市公司高送轉(zhuǎn)方案披露前三個交易日，股價平均日漲幅不到1%；方案披露后一個交易日，股價平均日漲幅約1.15%，披露后三個交易日，多數(shù)高送轉(zhuǎn)公司的股價迅速回落，平均日漲幅降至約0.89%。今年截至目前，10家高送轉(zhuǎn)公司披露方案后三個交易日平均漲幅也僅為1.59%。

    經(jīng)過兩年多來的監(jiān)管引導，監(jiān)管層對高送轉(zhuǎn)的監(jiān)管邏輯已日益清晰，也積累了一定的監(jiān)管經(jīng)驗。市場參與各方尤其是中小投資者對高送轉(zhuǎn)的本質(zhì)已有清醒的認識，不再盲目跟風，強化高送轉(zhuǎn)監(jiān)管的共識已逐步形成。此時，有必要在制度層面加以完善，將前期的監(jiān)管經(jīng)驗予以梳理總結(jié)，適度引入對高送轉(zhuǎn)的“硬約束”，考慮將高送轉(zhuǎn)與業(yè)績增長、限售股解禁、減持等行為相掛鉤，真正切斷利用高送轉(zhuǎn)不當輸送利益的鏈條。

    增加對高送轉(zhuǎn)的制度約束，引導上市公司專注主業(yè)

    這次上交所發(fā)布《高送轉(zhuǎn)指引》的主旨十分明確，就是要進一步加強監(jiān)管約束，抑制公司利用高送轉(zhuǎn)開展不當市值管理的行為，保護中小投資者不被“割韭菜”。其根本目的所在，就是要服務實體經(jīng)濟，支持上市公司專注主業(yè)，引導公司合理安排投資者回報方式，依靠優(yōu)良的業(yè)績吸引投資者，培育健康的價值投資文化，持續(xù)改良市場生態(tài)。

    在具體制度設計上，《高送轉(zhuǎn)指引》做了有針對性的安排。一方面，將高送轉(zhuǎn)比例與公司業(yè)績增長相掛鉤。要求提出高送轉(zhuǎn)的公司，最近兩年業(yè)績實現(xiàn)持續(xù)增長，增幅應當高于送轉(zhuǎn)比例。同時，將虧損公司、業(yè)績同比下降50%以上的公司以及送轉(zhuǎn)后每股收益低于0.2元的公司，明確列入不得披露高送轉(zhuǎn)方案的“負面清單”。另一方面，規(guī)定重要股東減持或所持限售股解禁前后的一段時間，公司不得披露高送轉(zhuǎn)方案。針對市場普遍詬病的大股東借助高送轉(zhuǎn)“抬轎式”減持、限售股解禁前后披露高送轉(zhuǎn)等現(xiàn)象，要求公司主要股東前3個月存在減持情形或后3個月存在減持計劃的，或在所持限售股解禁期屆滿前后3個月內(nèi)，公司均不得披露高送轉(zhuǎn)方案。

    通過這些制度安排，切斷了高送轉(zhuǎn)與二級市場行為之間的利益鏈條，堵住了利用高送轉(zhuǎn)進行不當市值管理的漏洞，使上市公司送轉(zhuǎn)股本回歸本源，真實反映公司經(jīng)營業(yè)績和股本擴張需求。

    充分考慮公司股本擴張需求，預留合理適度的送轉(zhuǎn)股空間

    在強化對高送轉(zhuǎn)監(jiān)管約束的同時，《高送轉(zhuǎn)指引》也充分考慮了業(yè)績良好公司擴張股本、增強市場流動性的實際需求，為上市公司正常送轉(zhuǎn)股份預留了制度空間。

    根據(jù)指引中關(guān)于高送轉(zhuǎn)的界定，10送轉(zhuǎn)5以下送轉(zhuǎn)股行為不屬于高送轉(zhuǎn)，不適用《高送轉(zhuǎn)指引》。從歷史情況來看，這一比例界定已基本可以滿足市場絕大多數(shù)公司適度擴張股本的需求，公司可根據(jù)實際需求自主決策。以10送轉(zhuǎn)4為例，上市公司可自主決策股本擴張40%。因此，這一政策安排已經(jīng)為股本較小、確有股本擴張需求的公司留有足夠空間。同時，將10送轉(zhuǎn)5以上的送轉(zhuǎn)股行為界定為高送轉(zhuǎn)并納入規(guī)范范圍，其實質(zhì)就是要求公司近兩年業(yè)績復合增長率相應需保持在50%以上，滿足此業(yè)績增幅條件的上市公司數(shù)量并不多，能夠遏制公司盲目高送轉(zhuǎn)的沖動，保證高送轉(zhuǎn)有優(yōu)良的業(yè)績作支撐。從監(jiān)管實踐來看，這也與滬市前期監(jiān)管口徑保持一致，市場已廣泛接受。

    同時，《高送轉(zhuǎn)指引》還設置了例外條款。實踐中部分股本較小、業(yè)績高速增長的上市公司，以及進入成熟期、業(yè)績穩(wěn)定但股價較高的公司，通過高送轉(zhuǎn)可以達到擴大股本、增強流動性的效果，確有合理性。對此，《高送轉(zhuǎn)指引》充分考慮了這些公司合理的股本擴張需求，規(guī)定最近兩年凈利潤持續(xù)增長且最近3年每股收益均不低于1元的公司實施高送轉(zhuǎn)，其送轉(zhuǎn)比例可以不受凈利潤增長率、凈資產(chǎn)增長率等剛性約束的限制。但為避免每股收益被過度攤薄，要求上述公司送轉(zhuǎn)后每股收益不得低于0.5元。

    此次發(fā)布《高送轉(zhuǎn)指引》，彰顯了證券監(jiān)管機構(gòu)徹底整治高送轉(zhuǎn)這一市場亂象的決心，對引導上市公司專注主業(yè)、市場回歸價值理念具有重要意義。據(jù)了解，上交所將根據(jù)征求意見情況，及時完善指引內(nèi)容后發(fā)布實施。下一步，上交所將在證監(jiān)會的指導下，繼續(xù)貫徹依法全面從嚴監(jiān)管理念，保持對各類市場亂象的高壓監(jiān)管態(tài)勢，堅決打好防范化解市場風險的攻堅戰(zhàn)。