征求意見稿面世50天后，A股回購新規正式稿落地實施。

    1月11日晚，滬、深交易所相繼發布上市公司股份回購實施細則正式稿（下稱“正式稿”），并宣布自發布之日起實施。

    記者注意到，與征求意見稿相比，正式稿整體變化不大，比如，對于市場比較關心的允許上市公司二級市場減持回購股份的條款，正式稿并未采納一些要求刪除該條款的市場意見。

    交易所為何不采納？

    2018年11月23日，證監會首次明確，上市公司為維護公司價值及股東權益所必需而回購股份，可以在規定的期限內通過集中競價交易方式出售回購股份。

    允許“上市公司為維護公司價值及股東權益所必需而回購股份”，是征求意見稿的亮點之一。該“必需的回購情形”是指，上市公司股價低于其每股凈資產，或者20個交易日內股價跌幅累計達到30%。此舉被市場認為是解決A股存在大量破凈股的問題。破凈股數據顯示，截至1月11日，A股破凈股共361只。

    同日面世的征求意見稿規定，該類型的回購股份，上市公司可以在持有半年并履行必要的決策程序后通過集中競價交易方式賣出。

    該政策一出，立即引發市場熱議。

    “各方看法不一。部分反饋意見及媒體報道擔心該做法暗藏套利空間，會造成公司低買高賣，滋生操縱股價、炒股盈利等問題，由此認為已回購股份應當全部注銷，不能出售。但也有不少意見認為，為了給回購打開制度空間，應該允許已回購股份在二級市場流通，但需進行特別說明和限制。還有意見認為，已回購股份不僅可以減持，還需要進一步提高減持方式的多樣性，增加如協議轉讓、定向轉讓等減持方式。”上交所1月11日一份公告這樣描述。

    獨立財經評論員郭施亮向《華夏時報》記者表示：“允許上市公司在規定期限內出售回購的股份，意在提升上市公司回購積極性，增強股份回購可操作空間。但回購后注銷，才是提升上市公司核心價值、增強上市公司競爭力的體現，才是真正意義上的回購，應積極鼓勵注銷。”

    深交所1月11日稱，征求意見期間，收到了不得減持的建議，但最終未予采納。

    “考慮到減持回購股份對市場的影響，《回購細則》（征求意見稿）已經對回購股份限售期、減持程序、減持預披露、減持數量限制、減持進展披露等作出嚴格規定，我所也將通過交易監控、紀律處分等一系列配套安排，防范和打擊操縱股價、內幕交易等違法違規行為。因此，（正式稿）保留回購股份可以減持的制度安排。”深交所稱。

    上交所1月11日公告也解釋了保留可以減持條款的考慮因素：一方面，公司出現股價破凈或短期內大幅下跌30%以上的情況，往往源于市場出現較大幅度波動，難以事先預計；另一方面，公司在短期內籌集資金實施回購，可以避免股價出現連續非理性下跌，但也可能導致占用生產經營資金，面臨比較大的資金壓力。在此情形下，允許后期通過二級市場賣出所回購的股份，可以在一定程度上緩解公司的后顧之憂，有利于公司董事會做出快速反應和決策，以及時維護公司價值和股東權益。

    “從這個角度來看，為維護公司價值及股東權益進行的回購，是一種特殊情況下的半被動式回購，與其他情形的回購有所不同。允許該情形下出售所回購的股份，可以為其提供更為靈活的市場化手段，有助于這部分公司在緊急情況下更好地平衡股份回購和生產經營的資金需求，可以視為鼓勵股份回購的必要制度嘗試。”上交所稱。

    正式稿新增多項減持限制

    雖然保留了可以減持的政策，但正式稿新增了多項限制條款，進一步壓縮“市場操縱”“不當套利”的空間。

    比如，征求意見稿規定，上市公司可以在持有半年并履行必要的決策程序后通過集中競價交易方式賣出。正式稿將半年的限售期延長至一年。

    在此之外，正式稿還新增了幾方面的限制，比如，在任意連續九十個自然日內，上市公司減持股份的總數不得超過公司股份總數的1%，且并應當提前十五個交易日披露減持計劃；擬用于未來集中競價出售的，上市公司必須在披露回購方案時就予以明確，否則不得出售；上市公司減持所得資金，應當用于主營業務，不得通過直接或者間接安排用于新股配售、申購，或者用于股票及其衍生品種、可轉換公司債券等交易。

    除了上市公司減持回購股的政策，董監高在回購期間的減持政策也受到市場關注。

    有市場聲音擔憂回購制度會成為掩護特定主體減持、“割韭菜”的工具。“監管需要提升實時監控能力，加大對套利等違法違規行為的打擊力度，比如，上市公司利用自身信息優勢、借助規則漏洞高拋低吸，上市公司與游資機構配合拉高減持，以及回購變成大股東的變相減持等行為。”郭施亮向《華夏時報》記者表示。

    記者注意到，針對上市公司為維護公司價值及股東權益所必需而進行回購股份的類型，征求意見稿對董監高的減持管束極嚴，要求不得在回購期間減持，但對于其它類型的回購，征求意見稿僅要求必須滿足一般減持規定。不過，正式稿并未將“回購期間董高監不得減持”適用于全部回購類型。

    “若完全限制相關股東在所有回購情形的回購期間減持，不僅會打擊公司回購股份的積極性，也不符合實際情況。”上交所1月11日公告內容中有這樣的表述。

    但正式稿提出了更嚴的信披要求，比如，要求上市公司在首次披露回購股份事項時，一并披露向董監高、控股股東、實控人、提議人、持股5%以上股東問詢是否存在減持計劃的具體情況，并根據回復充分提示減持風險。

    此外，記者注意到，正式稿還采納了明確回購方案提議人的建議。

    “為避免個別股東頻繁提議回購股份炒作股價的情形，規范提議程序，減輕上市公司的負擔，在《回購細則》（正式稿）中明確提議人的范圍為‘根據相關法律法規及公司章程等享有提案權的提議人’。”深交所稱。

    除了有關減持政策的爭議，一些市場聲音還認為，征求意見稿對于回購資金來源的限制“過松”。

    比如，征求意見稿允許上市公司舉債回購。具體來看，征求意見稿規定，自有資金、金融機構借款、發行優先股或可轉債募集的資金以及閑置的其他募集資金等，都可以根據需要用于回購股份。

    正式稿未采納不得通過債務融資實施回購股份的建議。