本報(bào)記者 張敏 李婷

    當(dāng)下，熱播的電視劇《突圍》讓二級(jí)市場(chǎng)投資者頗有共鳴：劇中虛構(gòu)的上市公司“京州能源”在煤價(jià)狂歡之際以47億元高價(jià)收購(gòu)兩座煤礦，而后在煤價(jià)下跌時(shí)，兩座煤礦也自然而然淪為了上市公司的負(fù)擔(dān)。

    根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，上述虛構(gòu)上市公司京州能源在收購(gòu)煤礦時(shí)會(huì)形成商譽(yù)，而后也將因被收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)不及預(yù)期而計(jì)提商譽(yù)減值。大起大落之間，中小股東的利益無(wú)可避免地受到傷害。

    諸如“京州能源”可能存在的不合理溢價(jià)并購(gòu)、通過(guò)商譽(yù)減值甩包袱、侵害中小投資者利益的案例在A股并不罕見(jiàn)。

    東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至今年三季度末，A股總計(jì)有188家上市公司的商譽(yù)超10億元；52家上市公司的商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比例超50%，其中18家上市公司的商譽(yù)超過(guò)凈資產(chǎn)。這些上市公司是否踩到了商譽(yù)的“警戒線”？高商譽(yù)是否會(huì)對(duì)上市公司發(fā)展產(chǎn)生影響？

    “高商譽(yù)”警戒線之上：

    誰(shuí)在玩火

    年終臨近，盤(pán)點(diǎn)上市公司商譽(yù)，特別是判斷計(jì)提商譽(yù)減值背后的風(fēng)險(xiǎn)，成為投資者關(guān)心的話題。

    東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)顯示，截至2021年三季度末，天山股份、華能?chē)?guó)際等9家上市公司商譽(yù)總額超百億元。此外，*ST安控、博暉創(chuàng)新等公司的商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比例高于80%，而宜華健康、*ST恒康、學(xué)大教育等18家上市公司的商譽(yù)占凈資產(chǎn)的比例遠(yuǎn)超100%。

    天山股份發(fā)布的2021年三季報(bào)顯示，截至三季度末，公司的商譽(yù)為283.78億元，為A股商譽(yù)較高的兩家企業(yè)之一。而公司截至2020年12月31日的商譽(yù)僅為2120.3萬(wàn)元。對(duì)于商譽(yù)的大幅增長(zhǎng)，天山股份董辦人士向《證券日?qǐng)?bào)》記者介紹，上述商譽(yù)的形成是因?yàn)楣驹诮衲晖瓿闪瞬①?gòu)。

    2020年8月份，天山股份發(fā)布收購(gòu)控股股東中國(guó)建材旗下中聯(lián)水泥100%股權(quán)、南方水泥99.93%股權(quán)、西南水泥95.72%股權(quán)和中材水泥100%股權(quán)的方案，該方案于2021年完成。而這一大手筆收購(gòu)除了讓天山股份一舉成為行業(yè)龍頭，也讓公司商譽(yù)高企。數(shù)據(jù)顯示，天山股份發(fā)布上述收購(gòu)方案后不久，股價(jià)一度攀升至近十年內(nèi)高點(diǎn)的24.86元/股。而截至2021年11月3日，公司收盤(pán)價(jià)為13.4元/股。相比高點(diǎn)已經(jīng)跌去46%。與此同時(shí)，天山股份三季報(bào)顯示，第三季度，天山股份歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)下滑12.81%。

    那么，天山股份商譽(yù)是否存在計(jì)提減值的可能？對(duì)此，上述天山股份董辦人士表示，年底會(huì)計(jì)師事務(wù)所會(huì)根據(jù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行測(cè)試，那時(shí)才會(huì)有結(jié)果。

    招商證券湘潭營(yíng)業(yè)部總經(jīng)理王倩鵬在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，投資者應(yīng)客觀看待商譽(yù)。商譽(yù)是指能在未來(lái)為企業(yè)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)超額利潤(rùn)的潛在經(jīng)濟(jì)價(jià)值。商譽(yù)是企業(yè)整體價(jià)值的組成部分。在企業(yè)并購(gòu)中，它是購(gòu)買(mǎi)企業(yè)投資成本超過(guò)被合并企業(yè)凈資產(chǎn)公允價(jià)值的差額。如果在未來(lái)經(jīng)營(yíng)中不能給企業(yè)帶來(lái)超額利潤(rùn)，商譽(yù)就需要進(jìn)行減值，從而影響企業(yè)的利潤(rùn)?？傮w而言，要根據(jù)實(shí)際情況來(lái)動(dòng)態(tài)評(píng)估商譽(yù)的合理性。”

    王倩鵬還表示，上市公司商譽(yù)過(guò)高是投資者須關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)。“上市公司高溢價(jià)并購(gòu)，會(huì)對(duì)未來(lái)經(jīng)營(yíng)造成更大的不確定性，而普通投資者往往很難精準(zhǔn)判斷。

    通過(guò)商譽(yù)進(jìn)行財(cái)務(wù)洗澡：

    受傷的只是中小股東

    一位不愿具名的行業(yè)人士向記者表示，商譽(yù)是種會(huì)計(jì)手段，其也是把雙刃劍。“如果真心為上市公司發(fā)展布局，即便高商譽(yù)，市場(chǎng)也會(huì)接受。其實(shí)，更令大家擔(dān)心的是上市公司通過(guò)高溢價(jià)收購(gòu)形成高商譽(yù)，后續(xù)業(yè)績(jī)無(wú)法兌現(xiàn)，又通過(guò)一次性計(jì)提商譽(yù)減值實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)甩包袱，這就必然會(huì)對(duì)上市公司及中小股東造成嚴(yán)重傷害”。

    近日，海倫哲控制權(quán)之爭(zhēng)引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注，同時(shí)上市公司高溢價(jià)并購(gòu)資產(chǎn)連碩科技財(cái)務(wù)造假、導(dǎo)致商譽(yù)減值的行為也浮出水面。早在2015年，海倫哲以2.06億元、高達(dá)8倍溢價(jià)率收購(gòu)了連碩科技100%股權(quán)。2016年至2019年，連碩科技整體業(yè)績(jī)承諾完成率為102.37%。而在業(yè)績(jī)承諾期之后的第一年（2020年），連碩科技業(yè)績(jī)發(fā)生大反轉(zhuǎn)，公司報(bào)虧2.89億元。值得一提的是，海倫哲在2020年10月份發(fā)布《關(guān)于2020年第三季度計(jì)提資產(chǎn)減值準(zhǔn)備的公告》，對(duì)連碩科技計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備2.41億元。2021年6月份，海倫哲完成甩包袱，以1元轉(zhuǎn)讓連碩科技100%股權(quán)。

    2021年10月份，海倫哲方面在回復(fù)交易所問(wèn)詢時(shí)表示，可以證實(shí)連碩科技在承諾期內(nèi)業(yè)績(jī)的真實(shí)性、準(zhǔn)確性存疑，在業(yè)績(jī)承諾期內(nèi)存在虛構(gòu)交易并虛假確認(rèn)收入、存在銷(xiāo)售退回、虛增利潤(rùn)的情況。

    北京威諾律師事務(wù)所主任合伙人楊兆全在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示，巨額的商譽(yù)減值，實(shí)際上就是上市公司大額的并購(gòu)?fù)顿Y項(xiàng)目，受到嚴(yán)重的財(cái)務(wù)損失，甚至是投資完全打了水漂。“上市公司應(yīng)通過(guò)盡調(diào)，真實(shí)評(píng)估收購(gòu)項(xiàng)目的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、客戶質(zhì)量等信息的真實(shí)性，防止一些并購(gòu)對(duì)象為了提高估值，突擊發(fā)展一些缺乏長(zhǎng)期性的客戶和業(yè)務(wù)。此外，并購(gòu)對(duì)象的收益要和并購(gòu)項(xiàng)目未來(lái)成長(zhǎng)進(jìn)行比較長(zhǎng)時(shí)期的掛鉤，比如5年到8年。”

    高商譽(yù)背后

    是轉(zhuǎn)型還是蹭熱點(diǎn)

    “高溢價(jià)的基礎(chǔ)是對(duì)價(jià)超過(guò)標(biāo)的未來(lái)能產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)值，形成超出其價(jià)值的支付，往往是上市公司只考慮并購(gòu)所帶來(lái)的短期效果，比如為了迎合熱門(mén)概念。”香頌資本執(zhí)行董事沈萌向記者表示。

    學(xué)大教育也是高商譽(yù)的典型代表。數(shù)據(jù)顯示，截至9月30日，公司賬面凈資產(chǎn)為9.96億元，而公司賬面商譽(yù)值則高達(dá)15.28億元，商譽(yù)值為凈資產(chǎn)的逾1.5倍。根據(jù)有關(guān)資料，學(xué)大教育高商譽(yù)主要因2016年借殼銀潤(rùn)投資而形成，然而在學(xué)大教育資產(chǎn)注入上市公司后，公司卻因連續(xù)兩年歸母凈利潤(rùn)虧損致使公司一度被“ST”，雖然此后公司實(shí)現(xiàn)“賬面扭虧”，但從2018年至2020年公司連續(xù)三年內(nèi)扣非凈利潤(rùn)依然虧損，其中2020年的扣非凈利潤(rùn)虧損達(dá)到8043.53萬(wàn)元；而從2015年至2020年，公司累計(jì)歸母凈利潤(rùn)仍然為負(fù)值。

    一位匿名業(yè)內(nèi)人士對(duì)《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，2016年學(xué)大教育從海外私有化退市轉(zhuǎn)道回A曲線上市，一度成為資本市場(chǎng)經(jīng)典的借殼案例，而k12等教育產(chǎn)業(yè)也成為資本熱捧概念，同期如勤上光電也花費(fèi)巨資跨界收購(gòu)教育資產(chǎn)。但在并購(gòu)后，一些企業(yè)沒(méi)能兌現(xiàn)業(yè)績(jī)，相反一路下滑的業(yè)績(jī)以及大額的商譽(yù)減值，進(jìn)一步引發(fā)業(yè)績(jī)巨虧，最終損害的是中小股東的利益。

    今年以來(lái)受到教育“雙減”政策影響，學(xué)大教育在今年第三季度虧損達(dá)到6600.61萬(wàn)元，同比下降390%。值得一提的是，學(xué)大教育股東紫光集團(tuán)及關(guān)聯(lián)方目前仍持有學(xué)大教育18.73%股份，目前紫光集團(tuán)已經(jīng)進(jìn)入重整層序，或?qū)?duì)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響，公司賬面上的巨額商譽(yù)問(wèn)題再次凸顯。

    而學(xué)大教育的高商譽(yù)也成為近年來(lái)監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)，多次問(wèn)詢關(guān)注公司商譽(yù)減值計(jì)提問(wèn)題。

    針對(duì)公司第三季度業(yè)績(jī)大幅下滑，是否會(huì)引發(fā)商譽(yù)計(jì)提減值等問(wèn)題，記者致電擬采訪公司并發(fā)送采訪提綱至公司公開(kāi)郵箱，然而截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

    近年來(lái)，商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)一直是監(jiān)管部門(mén)關(guān)注的焦點(diǎn)之一。《深圳證券交易所上市公司風(fēng)險(xiǎn)分類(lèi)管理辦法》通知指出，出現(xiàn)期末商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例超過(guò)50%、控股股東及其一致行動(dòng)人股票質(zhì)押比例超過(guò)80%等情形分類(lèi)等級(jí)不得為正常類(lèi)。

    “上市公司商譽(yù)過(guò)高、甚至高于凈資產(chǎn)，可能導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)是一旦商譽(yù)被大幅度計(jì)提，就可能進(jìn)一步壓縮凈資產(chǎn)、甚至資不抵債。”沈萌表示。

    高商譽(yù)或埋禍根

    應(yīng)加大違規(guī)成本

    嚴(yán)控“忽悠式”并購(gòu)、嚴(yán)防“高承諾、高估值、高商譽(yù)”是近年來(lái)監(jiān)管部門(mén)關(guān)注的重點(diǎn)。

    11月3日，宇順電子的重大資產(chǎn)重組就因?yàn)闃?biāo)的公司過(guò)高商譽(yù)未能通過(guò)監(jiān)管審核。據(jù)審核意見(jiàn)：申請(qǐng)人未能充分說(shuō)明標(biāo)的資產(chǎn)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，“交易完成后商譽(yù)占比較大，不利于提高上市公司質(zhì)量”。

    除了上市審核之外，上市公司并購(gòu)尤其是蹭熱點(diǎn)式并購(gòu)也是監(jiān)管部門(mén)關(guān)注的重點(diǎn)。

    2021年5月29日，麗尚國(guó)潮發(fā)布《關(guān)于全資子公司對(duì)外投資的公告》稱(chēng)，全資子公司麗尚國(guó)潮（浙江）控股有限公司擬參股帕美朵（成都）生物科技有限公司（下稱(chēng)“帕美朵”），擬與其股東四川醫(yī)肌美生物科技有限公司簽署《關(guān)于帕美朵（成都）生物科技有限公司之增資協(xié)議》。對(duì)此，上交所向上市公司發(fā)來(lái)問(wèn)詢函，認(rèn)為帕美朵的100%權(quán)益估值約為1億元，增值率約為39倍，溢價(jià)較高。面對(duì)上交所的問(wèn)詢，麗尚國(guó)潮最終選擇終止入股帕美朵。

    沈萌認(rèn)為，正是因?yàn)楦呱套u(yù)背后蘊(yùn)藏著風(fēng)險(xiǎn)，上市公司在并購(gòu)時(shí)，才更需要審慎。

    楊兆全建議，監(jiān)管部門(mén)包括證監(jiān)會(huì)以及交易所，要對(duì)溢價(jià)過(guò)高的并購(gòu)項(xiàng)目進(jìn)行問(wèn)詢，要求上市公司、評(píng)估機(jī)構(gòu)給出合理的解釋?zhuān)粚?duì)發(fā)生巨額商譽(yù)減值的上市公司和并購(gòu)對(duì)象，監(jiān)管部門(mén)要進(jìn)行追責(zé)。要調(diào)查并購(gòu)過(guò)程中，是否有利益輸送、商業(yè)欺詐和虛假陳述等違法行為。如果發(fā)現(xiàn)要予以嚴(yán)懲，以儆效尤；要加強(qiáng)對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)的監(jiān)管。對(duì)嚴(yán)重不負(fù)責(zé)任、或者配合利益輸送、故意虛假估值的行為，要依法予以處罰。